“стратегическое управление инвестированием” – читать интересную книгу автора (михеев юрий)

Стратегическое управление инвестированием Юрий михеев Бурное развитие отечественного фондового рынка требует творческого изучения и критического анализа зарубежного опыта. Практика развитых стран показывает, что действенным инструментом приспособления к изменениям внешней среды является система стратегического управления. Поскольку наиболее перспективной частью отечественного фондового рынка являются операции с корпоративными акциями, основное внимание было нами уделено именно этому сегменту. В связи с тем, что операции с производными ценными бумагами пока не нашли широкого распространения на российском рынке, а деривативные стратегии подробно описаны в литературе, эти вопросы в нашей статье не рассматриваются. Содержание и основные этапы стратегического управления Преимущества системы стратегического управления, определившие ее широкое распространение за рубежом, заключаются в том, что она позволяет сформулировать глобальные цели развития фирм, сформировать позицию менеджеров высшего и среднего звена, оперативно адаптироваться к изменениям рыночной среды и тем самым повысить конкурентоспособность организации. Процесс внутрифирменного стратегического управления носит циклический, итерационный характер и включает следующие этапы: системный анализ перспектив, опасностей и возможностей, которые открываются перед организацией; разработка сценариев будущего, анализ влияния факторов внешней среды с учетом вероятности возникновения тех или иных ситуаций; определение главных целей, построение деревьев целей, сравнение целей и подцелей со сценариями будущего; отбор проблем, которые предполагается решать с помощью стратегического управления; разработка альтернативных стратегий достижения целей, выбор типовых стратегий, планирование необходимых ресурсов; разработка стратегических программ, реализующих как общую, так и частные стратегии; проектирование системы внедрения и контроля стратегических планов. Под стратегией обычно понимается набор наиболее общих правил, определяющих долгосрочные действия, которые обеспечивают выполнение миссии организации. При этом в качестве миссии выступает глобальная цель, определяющая причину существования организации. На наш взгляд, миссия как наиболее общая цель инвестирования в корпоративные акции может заключаться в следующем: Таким образом, уже на этапе формулировки миссии необходимо определиться с типом инвестора. Если первые три из вышеперечисленных глобальных целей определяют стратегический тип инвестора, то остальные характерны для портфельных инвесторов, которые не вмешиваются в оперативную деятельность предприятия-эмитента. Инвестиционная стратегия зависит от миссии организации и определяет не только достижение долгосрочных целей, но и тактику вложения средств: в какие ценные бумаги, когда и через какие промежутки времени следует инвестировать. Помимо общей стратегии инвестирования иногда формируются частные субстратегии. Они носят, как правило, краткосрочный характер и разрабатываются как реализация основной стратегии для конкретного вида ценных бумаг. На основе миссии организации — профессионального участника рынка ценных бумаг формулируются частные цели. Наиболее традиционными из них считаются обеспечение доходности, надежности и ликвидности инвестиций в ценные бумаги. Цели инвестирования должны быть, с одной стороны, конкретными и измеримыми, с другой — ориентированными во времени. Например, для стратегии управления портфелем ценных бумаг одна из множества возможных целей может быть сформулирована следующим образом: “обеспечить в течение квартала доходность за счет роста курсовой стоимости акций в размере не менее 90% годовых”. Реализация принципов стратегического управления предполагает разработку и утверждение на уровне высшего руководства инвестиционных институтов документов, в которых формулируются миссия организации и “пороговые” значения показателей доходности, надежности и ликвидности инвестиций в ценные бумаги (это относится прежде всего к портфельным инвесторам). Важным элементом стратегического управления является анализ внешней среды и мониторинг рынка. По отношению к управлению инвестициями в ценные бумаги это предполагает выполнение следующих функций: На следующем этапе исходя из сформулированных целей развития организации и анализа внешней среды необходимо определить потенциал участника рынка ценных бумаг, сравнить его возможности с требованиями рынка и поставленными целями. Прохождение этого этапа необходимо с точки зрения фильтрации и сокращения списка возможных стратегических альтернатив. После сопоставления внешних угроз и возможностей с внутренним потенциалом организации необходимо определить стратегию, которой организация должна следовать. Некоторые виды инвестиционных стратегий В зависимости от целей инвестирования, типа управления, характера экономической ситуации и множества других факторов можно выявить большое число разнообразных стратегий. Например, для стратегического инвестора, основная миссия которого заключается в расширении сферы своего влияния и участии в управлении предприятием, можно выделить стратегии эффективного собственника и спекулятивного слияния (или поглощения). Стратегия эффективного собственника. В случае использования этой стратегии миссия инвестора заключается не только в получении доступа к определенным видам продукции и обеспечении контроля за финансовыми потоками, но и в повышении научно-технического и производственно-сбытового потенциала, финансовом оздоровлении предприятия-эмитента. Основной доход, получаемый инвестором, носит долгосрочный характер и образуется в результате хозяйственной деятельности предприятия. Соответственно для осуществления этой стратегии необходимы значительные ресурсы не только на приобретение контрольного пакета, но и для развития эмитента. На более поздних этапах эффективный собственник может осуществлять “раскрутку” акций подконтрольного предприятия, в том числе и на международных рынках. Наконец, после того как предприятие стало высокорентабельным, а его акции значительно выросли в цене, инвестор, использующий эту стратегию, может получить прибыль за счет продажи своего пакета. За рубежом такую стратегию используют венчурные фонды, финансирующие развитие инновационного бизнеса. В качестве предпосылок использования данной стратегии необходимо отметить не только наличие значительных финансовых ресурсов, но и опыт, связи, а также знание технологии производства, рынков сбыта и других особенностей контролируемого предприятия. Стратегия спекулятивного слияния или поглощения. Основная миссия этой стратегии заключается в приобретении контрольного пакета акций для обеспечения доступа к дефицитным видам продукции (услугам), финансовым ресурсам либо в целях получения в распоряжение выгодных объектов недвижимости, других имущественных и неимущественных прав. Применение этой стратегии по отношению к крупным предприятиям позволяет переключить значительные финансовые потоки на свои дочерние посреднические фирмы, офшоры, банки. Инвесторы, использующие эту стратегию, могут получить прибыль при реализации пакета акций конечному инвестору либо за счет управления денежными потоками предприятия. Цель применения данной стратегии по отношению к мелким предприятиям может заключаться в приобретении выгодных площадей в престижных районах для использования их под офисы, склады, для возведения новых зданий. Таким образом, главной отличительной особенностью этой стратегии является не развитие предприятия, а получение доступа к имущественным и неимущественным правам. В качестве предпосылки использования рассматриваемой стратегии можно рассматривать принадлежность инвестора к финансово-промышленной группе (ФПГ), банковским или торгово-посредническим структурам, обладающим необходимыми ресурсами для скупки контрольного пакета акций. Эта стратегия может быть использована, как правило, на начальной стадии приватизации, когда на предприятии только начинается борьба за передел собственности. При портфельном инвестировании выбор стратегии в значительной мере определяется типом управления. Обычно выделяют 2 вида управления: пассивный и активный.Пассивное управление характерно для консервативных и умеренно-агрессивных инвесторов. В качестве главных целей при пассивном управлении выступают защита вложений от инфляции и получение гарантированного дохода при минимальном риске и низких затратах на управление. Этот тип управления предполагает создание хорошо диверсифицированных портфелей ценных бумаг, для которых можно с высокой точностью рассчитать доходность, риск и ликвидность. Пассивный тип управления основан на том, что конфигурация портфеля в течение длительного периода времени не пересматривается. Это позволяет реализовать серьезное преимущество пассивного управления — низкий уровень управленческих расходов. Активное управление предполагает тщательный мониторинг рынка, оперативное приобретение финансовых инструментов, отвечающих целям инвестирования, а также быстрое изменение структуры портфеля. Главная особенность активного типа управления заключается в стремлении инвестора переиграть рынок и получить доходность, превышающую среднерыночную. Этот тип управления требует значительных затрат, связанных с информационно-аналитической подготовкой решений, приобретением или разработкой собственного программно-технического и методического обеспечения. Значительные расходы, характерные для активного типа управления, вызваны необходимостью обеспечения торговой активности и доступа к системам биржевой и внебиржевой торговли, транзакционными издержками, созданием сети для скупки акций и т. д. Этот тип управления может быть выбран только участниками, имеющими достаточный собственный капитал, высокопрофессиональный персонал, а также значительный опыт управления как собственным портфелем ценных бумаг, так и доверительного управления портфелем клиентов. Рассмотрим некоторые примеры портфельных стратегий. Самой распространенной стратегией пассивного управления при инвестировании в корпоративные акции является стратегия “купил-и-держи”. Следует иметь в виду, что эффективность этой стратегии в значительной мере зависит от уровня недооцененности акций и выбранного периода времени. Очевидно, что на медвежьей фазе рынка практически любая другая стратегия даст выигрыш по сравнению со стратегией “купил-и-держи”. Наибольшая безопасность и доходность при использовании стратегии “купил-и-держи” достигается при длительных сроках инвестирования. В качестве другой разновидности стратегии пассивного управления выступает стратегия индексного фонда. Она основана на том, что структура портфеля должна отражать движение выбранного фондового индекса, характеризующего состояние всего рынка ценных бумаг (или его наиболее важных сегментов). Виды ценных бумаг и их доля определяются таким же образом, как при подсчете индекса. Главной задачей инвестора становится воспроизведение в своем портфеле структуры рынка с периодической его корректировкой через полгода-год. Управление осуществляется по отклонениям структуры портфеля от структуры индекса. При использовании этой стратегии реальные доходы, как правило, обеспечиваются при сроках вложения не менее года. Основная прибыль образуется в результате роста курсовой стоимости наиболее недооцененных акций. Например, рост фондового индекса Россия: CS First Boston ROS 30 в 1996 г. составил около 127%. Прирост цен акций российских компаний, включенных в расчет глобальных индексов Международной финансовой корпорации (IFC Global Indices) в 1997 г. составил 148,9 % годовых. В условиях преобладания на национальном рынке корпоративных акций иностранных инвесторов направление игры многих операторов определяется не только индексами, характеризующими отечественный рынок, но и динамикой индекса Доу Джонса. Недостаток стратегии индексного фондадля отечественных инвесторов заключается в сложности выбора индекса. В России в настоящее время рассчитываются более 40 индексов, методика их определения и перечень предприятий, акции которых включаются в индекс, существенно отличаются. Соответственно одна из проблем заключается в выборе индекса, адекватно отражающего поведение рынка или его сегментов. В российских условиях использование стратегии индексного фонда осложняется также тем, что рынок корпоративных акций нестабилен даже для “голубых фишек”. Даже если использовать индексы, в которых представлены наиболее крупные и надежные эмитенты, для консервативного инвестора соответствующий портфель остается достаточно рискованным. Следует также отметить, что российский рынок корпоративных акций очень динамичен, и обновление портфеля один-два раз в год вряд ли приемлемо. Соответственно не реализуется одно из основных преимуществ стратегии — низкие затраты, связанные с управлением портфелем. На наш взгляд, особенности отечественного рынка делают стратегию индексного фонда методом скорее активного, нежели пассивного управления. Более перспективными, с нашей точки зрения, являютсяактивные стратегии портфельного инвестирования. Выделение этих стратегий можно осуществлять по различным классификационным признакам. Классификация позволяет выявить наиболее полный спектр стратегий и тем самым расширяет диапазон действий организации в условиях динамичного фондового рынка. Появляется возможность составить перечень типовых стратегий для использования конкретной компанией в тех или иных ситуациях в будущем. В силу ограниченности объема статьи ниже приводится далеко не полный перечень стратегий, а их описание дается в сжатом виде. Специфика деятельности инвестора заключается в том, что участники фондового рынка имеют доступ и выбирают различные его сегменты: РТС, фондовые биржи, розничный рынок (скупка акций у населения), крупнооптовый рынок (например, приобретение акций в процессе приватизации), другие сектора внебиржевого рынка. В зависимости от нацеленности на определенный сегмент рынка можно выделить следующие виды стратегий: аукционная, спекулятивного конкурсанта, арбитражная, “пылесоса”. Аукционные стратегииприменяются при приобретении акций в момент их первичной продажи на чековых, денежных, залоговых аукционах, проводимых в процессе приватизации. Разновидности этих стратегий определяются условиями проведения аукционов. Особенно успешно рассматриваемые стратегии применялись на самых ранних стадиях приватизации. При правильном выборе объектов инвестирования приобретаемые на аукционах акции обеспечивали доходность за счет роста курсовой стоимости в сотни и тысячи процентов годовых. Итоговая аукционная цена в большинстве случаев оказывалась существенно ниже рыночной. Данное правило подтвердилось и в ходе недавней приватизации нефтяных компаний “КомиТэк”, “Славнефть”, ВНК на специализированных денежных аукционах, когда цена аукциона оказалась на 20–50% ниже котировок AK&M. Таким образом, основное преимущество данной стратегии заключается в том, что можно достаточно дешево купить акции “нераскрученных” предприятий, которые еще не пользуются спросом на рынке. Риск, характерный для этой стратегии, заключается в том, что в результате ажиотажного спроса на наиболее “лакомые” куски госсобственности аукционная цена может оказаться слишком высокой. Другая опасность может состоять в том, что инвестор, желая подстраховаться от роста цен, не угадает цену, соответственно ему не удастся приобрести акции, а вложенные им средства окажутся замороженными на полтора-два месяца. Ожидания инвестора, связанные с ростом курсовой стоимости в результате борьбы за установление контроля над предприятием, могут не оправдаться, если один из участников в ходе аукциона скупит контрольный пакет (именно такая ситуация сложилась после подведения итогов аукциона по ВНК). Наконец, в отечественных условиях всегда присутствует вероятность, что по каким-либо причинам сроки аукционов будут перенесены на неопределенное время (ТНК) или их итоги будут объявлены недействительными. Стратегия спекулятивного конкурсантанаиболее часто используется на инвестиционных конкурсах и закрытых денежных аукционах, проводимых в процессе приватизации. Она заключается в том, что интересы инвестора представляют несколько фирм, которые стремятся указать в заявках такие цены, чтобы войти в двойку победителей. С одной стороны, это позволяет подстраховаться на случай неправильного оформления заявок или неучастия других инвесторов. С другой стороны, если интересы одного инвестора защищают несколько аффилированных фирм, то больше шансов “угадать” цену. При удачном стечении обстоятельств одна из компаний, представляющая интересы спекулятивного конкурсанта, занимает первое место и отказывается от своей заявки, а победителем признается другой его представитель, занявший второе место. Это позволяет получить прибыль за счет перепродажи акций конечному инвестору, который “не угадал” цену. Одной из предпосылок успешной реализации этой стратегии на инвестиционных конкурсах являются тесные связи с крупными банками и возможность установления контактов с организаторами продаж и администрацией предприятия. Основные риски этой стратегии связаны с тем, что в случае отказа от заявки (подписания протокола, заключения договора) залог не возвращается, поэтому, если сторонам не удается договориться, спекулянт терпит убытки. Кроме того, если цена или дисконтированные объемы инвестиций, указанные в заявке, были определены неправильно и победителем становился другой участник, средства спекулятивного конкурсанта оказывались “замороженными” на значительный период времени. В настоящее время в связи с ужесточением условий проведения аукционов, конкурсов и усилением контроля за их соблюдением реализация этой стратегии значительно осложняется либо становится невозможной (см. Распоряжение Правительства РФ № 1860-р от 31.12.97). Арбитражная стратегия активно использовалась как на начальном этапе приватизации (торговля ваучерами), так и в настоящее время. Она заключается в использовании того факта, что один и тот же актив может иметь разную цену на двух различных, в том числе географически удаленных, рынках. Инвестор, применяющий эту стратегию (арбитражер), извлекает прибыль за счет практически одновременной купли-продажи одних и тех же ценных бумаг на разных фондовых площадках. Стратегия позволяет получить прибыль с минимальным риском и при высокой скорости осуществления взаиморасчетов и не требует значительных инвестиций. Арбитражные операции активно использовались крупными компаниями, которые в период недавнего финансового кризиса покупали акции российских эмитентов на западном рынке и продавали на внутреннем. При этом разница цен за счет более сильного падения на западных рынках иногда достигала 8–10%. Наконец, эта стратегия наиболее часто используется отечественными участниками фондового рынка при скупке акций в регионах и продаже более крупных пакетов в Москве. За счет того, что покупка и продажа иногда значительно разнесены во времени, основные преимущества чисто арбитражной стратегии (низкий риск и вложение средств на короткое время) в этом случае нивелируются. Тем не менее в силу наличия объективного буфера, обусловленного разницей между ценами покупки мелких и продажи крупных пакетов, риск, связанный с реализацией этой стратегии, достаточно низок. Стратегия “пылесоса” применяется наиболее крупными инвестиционными компаниями, которые по заказу (в основном иностранных) инвесторов осуществляют массовую скупку акций в регионах. Сила “наддува” и скорость перетекания денежных средств и ценных бумаг определяются целями конечного инвестора, объемами финансовых средств, уровнем организации процесса скупки и другими особенностями. Одна из основных проблем заключается в том, чтобы увеличение спроса и консолидация крупных пакетов не привели к значительному росту цен. Если в качестве системообразующего фактора при классификации портфельных стратегий выбрать метод формирования портфеля, в качестве примеров можно привести такие виды стратегий, как оптимизационная, рейтинговая, гибкого реагирования, рыночного опережения. Оптимизационные стратегии основаны на построении экономико-математических моделей портфеля. Выбор наилучшей структуры портфеля осуществляется путем варьирования критериев оптимизации и проведения многовариантных имитационных расчетов. Использование методов оптимизации позволяет определить конфигурацию портфеля, наиболее точно отвечающую индивидуальным требованиям инвестора с точки зрения сбалансированного сочетания риска, доходности и ликвидности вложений. В качестве классических примеров обычно приводятся оптимизационные модели Марковитца, Шарпа, Тобина. Одна из проблем заключается в том, что процесс выбора инвестиционной стратегии далеко не всегда можно адекватно формализовать, иногда более существенное значение имеют не количественные, а качественные показатели. Поэтому в настоящее время помимо традиционных методов оптимизации (например, линейного или динамического программирования) менеджеры и аналитики используют методы, основанные на генетических алгоритмах, нечеткой логике, а также экспертные системы, нейронные сети. Рейтинговая стратегия заключается в том, что формирование и обновление портфеля ценных бумаг осуществляется на основе результата построения рейтинговой таблицы. Расчет рейтинга осуществляется по группам показателей, характеризующих основные инвестиционные предпочтения участника. В портфель включаются акции предприятий, имеющих наилучший рейтинг. Соответственно бумаги, занимающие нижние строки в рейтинговой таблице, исключаются из портфеля. В зависимости от инвестиционных целей могут использоваться как сводный рейтинг, так и частные рейтинги, отражающие наиболее важные, с точки зрения инвестора, характеристики. Например, для консервативного или умеренно-агрессивного инвестора на первом этапе из портфеля исключаются бумаги, имеющие наихудший рейтинг с точки зрения ликвидности. На следующей стадии в портфель могут включаться наиболее доходные из ликвидных бумаг либо акции, имеющие наибольший рейтинг перспектив роста. Преимущество этой стратегии заключается в том, что она позволяет осуществлять управление портфелем с учетом основных целей инвестирования. Недостатки связаны с необходимостью выполнения большого объема информационно-аналитической работы, проводимой в основном самим инвестором, так как в отечественной инфраструктуре фондового рынка рейтинговые агентства практически отсутствуют. Кроме того, использование рейтинговой стратегии позволяет определить только список ценных бумаг, которые должны присутствовать или выводиться из портфеля. При этом открытым остается вопрос, в каких пропорциях распределять объемы инвестиций между отдельными бумагами. Наконец, расчеты рейтинга проводятся не чаще одного раза в 3–4 месяца, поэтому применение данной стратегии в качестве основной может быть рекомендовано только для управления средне- и долгосрочными портфелями. Стратегия “гибкого реагирования” заключается в том, что профессиональный участник, получая рыночные сигналы, свидетельствующие об интересе крупных иностранных или отечественных инвесторов к акциям того или иного эмитента, использует свои возможности для того, чтобы опередить конкурентов и заблаговременно начать массированную скупку у мелких инвесторов. Эту стратегию достаточно часто выбирают региональные фирмы, которые за счет тесной связи с центром получают дополнительные преимущества на местном рынке. Оперативное реагирование на рыночный интерес крупных участников позволяет этим компаниям быстрее мобилизовать ресурсы и купить крупные пакеты акций, повышает вероятность “гарантированного” сбыта. Недостатки этой стратегии заключаются в том, что использующая ее организация не формирует спрос, а оперативно отслеживает ситуацию. Она вынуждена идти вслед за лидером, который диктует свои условия и “снимает сливки”. Стратегия “рыночного опережения”предполагает, что инвестор пытается самостоятельно осуществить прогноз состояния рынка и использовать его для извлечения прибыли. Эта стратегия может применяться как на медвежьей, так и на бычьей фазе рынка. В первом случае фирма определяет наиболее перспективные акции, которые в ближайшее время должны пользоваться рыночным спросом. Выявив набор таких акций, компания постепенно, не “задирая” цен, осуществляет их скупку на биржевых и внебиржевых торгах. В дальнейшем инвестор, использующий эту стратегию, принимает активное участие в формировании спроса и “раскрутке” акций. К моменту, когда другие участники выходят на рынок и возникает ажиотажный спрос, он успевает приобрести достаточно крупный пакет и в какой-то мере может диктовать свои условия конечным инвесторам. Во втором случае компания, применяющая стратегию “рыночного опережения”, предугадав падение рынка успевает продать акции по достаточно высокой цене. Таким образом, основное преимущество данной стратегии состоит в том, что за счет опережения конкурентов фирма может скупить большие объемы бумаг по низким ценам или продать их по цене, близкой к максимальной. Недостатки этой стратегии связаны с высоким уровнем риска и низкой отдачей вложенных средств и возможными убытками, если прогноз оказался неправильным. Предпосылки успешной реализации данной стратегии заключаются не только в наличии финансовых ресурсов и развитой сети для скупки акций, но и в способности осуществления высокопрофессиональной аналитической подготовки этого процесса. Аналитическая служба компании, избравшей эту стратегию, должна вести постоянный мониторинг рынка, использовать методы фундаментального и технического анализа, осуществлять выбор наиболее перспективных акций до того, как к ним проявят интерес другие участники, в том числе рыночные лидеры. Одна из главных особенностей российского рынка корпоративных акций заключается в том, что это развивающийся рынок (emerging market), поэтому к нему применимы стратегии, характерные для переходных процессов. В качестве аналогов могут выступать инновационные стратегии, связанные с направлениями научно-технического развития и выходом на новые рынки:активно и умеренно наступательная, оборонительная (остаточная), промежуточная (заимствования). Например, стратегия заимствованияв упрощенном виде может быть охарактеризована тезисом “Вкладывай туда, куда инвестирует Сорос”. Она предполагает, что профессиональные участники рынка ценных бумаг занимают выжидательную позицию. Покупка акций (например, у населения) начинается не на основе самостоятельного выбора, а вследствие обнаружения спроса со стороны других (прежде всего крупных) инвесторов. Например, если 30–50% и более крупных участников начинают покупать одну и ту же бумагу, то для фирм, использующих эту стратегию, это один из основных сигналов для аналогичных действий. В зависимости от сроков возврата вложенного капитала можно выделить стратегии краткосрочных, среднесрочных и долгосрочных инвестиций, а также их сочетания. Для отечественного рынка корпоративных акций в качестве краткосрочного периода инвестирования обычно принимается срок от нескольких часов до 3–6 месяцев. Среднесрочное инвестирование предполагает возможность возврата вложенных средств через 6–12 месяцев, а долгосрочное — через год и более. Стратегия краткосрочного инвестирования может быть охарактеризована как стратегия “ловли краткосрочных колебаний”. Она исходит из того, что курсы акций подвержены частым колебаниям, которые далеко не всегда адекватны реальным изменениям в делах компаний-эмитентов. Следовательно, на рынке всегда имеются ценные бумаги с устойчиво завышенными или заниженными ценами. Некоторые участники фондового рынка пытаются воспользоваться такими недолгими ситуациями и “зафиксировать” краткосрочную прибыль. Компании, использующие эту стратегию, пытаются получить прибыль за счет колебания курса акций, происходящего как на протяжении недели, месяца, так и во время одной торговой сессии. В основе их деятельности лежит разработка краткосрочных макро- и микроэкономических прогнозов, использование методов технического анализа. Основу портфеля составляют акции “голубых фишек”, так как по ним имеется достаточно репрезентативная выборка исходных данных для прогнозирования динамики курса. С другой стороны, эти акции достаточно ликвидны, что позволяет гибко осуществлять перевложения из одних бумаг в другие. Включение в портфель неликвидных бумаг может сделать быстрый вывод средств невозможным, что сводит на нет преимущества данной стратегии. При использовании краткосрочной стратегии инвестирования необходимо учитывать даже незначительные конъюнктурные колебания курсов акций и вызывающих их событий. Например, ожидание повышения курса в связи с окончанием работ по выпуску ADR, возможное снижение котировок при увеличении уставного капитала в результате объявления открытой подписки на акции, колебание международных фондовых индексов и т. д. Разновидностью этой стратегии является стратегия “скалпирования”, которая чаще всего применяется в биржевой торговле и состоит в проведении сделок по одному и тому же эмитенту в течение одной торговой сессии. При этом одна из задач заключается в обеспечении гарантии по сделкам. В качестве другой предпосылки успешного использования этой стратегии выступает высокая скорость осуществления расчетов. Управление портфелем на основе краткосрочной стратегии основано на использовании даже небольших колебаний курса, поэтому максимизация прибыли возможна при очень высоких оборотах. Соответственно при выборе ценных бумаг необходимо учитывать, что значительные объемы сделок не должны оказывать существенного влияния на изменение их котировок. Основные опасности использования этой стратегии связаны с риском неисполнения сделок, ошибками в предсказании курса, а также с невозможностью быстрого вывода средств при особо крупных спекуляциях. Риск использования стратегии, основанной на краткосрочных колебаниях курсов, особенно велик, когда продажа ценных бумаг осуществляется без покрытия (short sale). При формулировании и выборе стратегий можно использовать и другие классификационные признаки. Например, если за основу классификации взято получение дохода, за рубежом традиционно выделяются стратегии, основанные на: росте капитала; получении регулярного текущего дохода; сочетании роста капитала и текущего дохода.К этой же группе можно отнести стратегии, связанные с манипулированием кривой доходности. Если в качестве классификационного признака при выделении стратегий использовать возможность снижения риска инвестирования, то для достижения этой цели могут быть выбраны стратегии диверсификации, концентрации, иммунизации и хеджирования. Эти стратегии подробно описаны в литературе. В заключение отметим, что для того, чтобы удовлетворять запросам самых разных инвесторов, спектр инвестиционных стратегий должен быть достаточно широким. Рассмотренная классификация, несмотря на свою условность, помогает выделить некоторые типовые стратегии, на основе сочетания которых может быть разработана стратегическая программа действий профессиональных участников в зависимости от ситуации на фондовом рынке и сценариев ее изменения. На практике один и тот же инвестор по отношению к различным видам ценных бумаг может использовать различные субстратегии, а также их комбинации. Помимо типовых стратегий, для каждого инвестора может быть разработана индивидуальная стратегия, наиболее точно отражающая специфику его целей.

Стратегическое управление инвестированием Юрий михеев Бурное развитие отечественного фондового рынка требует творческого изучения и критического анализа зарубежного опыта. Практика развитых стран показывает, что действенным инструментом приспособления к изменениям внешней среды является система стратегического управления. Поскольку наиболее перспективной частью отечественного фондового рынка являются операции с корпоративными акциями, основное внимание было нами уделено именно этому сегменту. В связи с тем, что операции с производными ценными бумагами пока не нашли широкого распространения на российском рынке, а деривативные стратегии подробно описаны в литературе, эти вопросы в нашей статье не рассматриваются. Содержание и основные этапы стратегического управления Преимущества системы стратегического управления, определившие ее широкое распространение за рубежом, заключаются в том, что она позволяет сформулировать глобальные цели развития фирм, сформировать позицию менеджеров высшего и среднего звена, оперативно адаптироваться к изменениям рыночной среды и тем самым повысить конкурентоспособность организации. Процесс внутрифирменного стратегического управления носит циклический, итерационный характер и включает следующие этапы: системный анализ перспектив, опасностей и возможностей, которые открываются перед организацией; разработка сценариев будущего, анализ влияния факторов внешней среды с учетом вероятности возникновения тех или иных ситуаций; определение главных целей, построение деревьев целей, сравнение целей и подцелей со сценариями будущего; отбор проблем, которые предполагается решать с помощью стратегического управления; разработка альтернативных стратегий достижения целей, выбор типовых стратегий, планирование необходимых ресурсов; разработка стратегических программ, реализующих как общую, так и частные стратегии; проектирование системы внедрения и контроля стратегических планов. Под стратегией обычно понимается набор наиболее общих правил, определяющих долгосрочные действия, которые обеспечивают выполнение миссии организации. При этом в качестве миссии выступает глобальная цель, определяющая причину существования организации. На наш взгляд, миссия как наиболее общая цель инвестирования в корпоративные акции может заключаться в следующем: Таким образом, уже на этапе формулировки миссии необходимо определиться с типом инвестора. Если первые три из вышеперечисленных глобальных целей определяют стратегический тип инвестора, то остальные характерны для портфельных инвесторов, которые не вмешиваются в оперативную деятельность предприятия-эмитента. Инвестиционная стратегия зависит от миссии организации и определяет не только достижение долгосрочных целей, но и тактику вложения средств: в какие ценные бумаги, когда и через какие промежутки времени следует инвестировать. Помимо общей стратегии инвестирования иногда формируются частные субстратегии. Они носят, как правило, краткосрочный характер и разрабатываются как реализация основной стратегии для конкретного вида ценных бумаг. На основе миссии организации — профессионального участника рынка ценных бумаг формулируются частные цели. Наиболее традиционными из них считаются обеспечение доходности, надежности и ликвидности инвестиций в ценные бумаги. Цели инвестирования должны быть, с одной стороны, конкретными и измеримыми, с другой — ориентированными во времени. Например, для стратегии управления портфелем ценных бумаг одна из множества возможных целей может быть сформулирована следующим образом: “обеспечить в течение квартала доходность за счет роста курсовой стоимости акций в размере не менее 90% годовых”. Реализация принципов стратегического управления предполагает разработку и утверждение на уровне высшего руководства инвестиционных институтов документов, в которых формулируются миссия организации и “пороговые” значения показателей доходности, надежности и ликвидности инвестиций в ценные бумаги (это относится прежде всего к портфельным инвесторам). Важным элементом стратегического управления является анализ внешней среды и мониторинг рынка. По отношению к управлению инвестициями в ценные бумаги это предполагает выполнение следующих функций: На следующем этапе исходя из сформулированных целей развития организации и анализа внешней среды необходимо определить потенциал участника рынка ценных бумаг, сравнить его возможности с требованиями рынка и поставленными целями. Прохождение этого этапа необходимо с точки зрения фильтрации и сокращения списка возможных стратегических альтернатив. После сопоставления внешних угроз и возможностей с внутренним потенциалом организации необходимо определить стратегию, которой организация должна следовать. Некоторые виды инвестиционных стратегий В зависимости от целей инвестирования, типа управления, характера экономической ситуации и множества других факторов можно выявить большое число разнообразных стратегий. Например, для стратегического инвестора, основная миссия которого заключается в расширении сферы своего влияния и участии в управлении предприятием, можно выделить стратегии эффективного собственника и спекулятивного слияния (или поглощения). Стратегия эффективного собственника. В случае использования этой стратегии миссия инвестора заключается не только в получении доступа к определенным видам продукции и обеспечении контроля за финансовыми потоками, но и в повышении научно-технического и производственно-сбытового потенциала, финансовом оздоровлении предприятия-эмитента. Основной доход, получаемый инвестором, носит долгосрочный характер и образуется в результате хозяйственной деятельности предприятия. Соответственно для осуществления этой стратегии необходимы значительные ресурсы не только на приобретение контрольного пакета, но и для развития эмитента. На более поздних этапах эффективный собственник может осуществлять “раскрутку” акций подконтрольного предприятия, в том числе и на международных рынках. Наконец, после того как предприятие стало высокорентабельным, а его акции значительно выросли в цене, инвестор, использующий эту стратегию, может получить прибыль за счет продажи своего пакета. За рубежом такую стратегию используют венчурные фонды, финансирующие развитие инновационного бизнеса. В качестве предпосылок использования данной стратегии необходимо отметить не только наличие значительных финансовых ресурсов, но и опыт, связи, а также знание технологии производства, рынков сбыта и других особенностей контролируемого предприятия. Стратегия спекулятивного слияния или поглощения. Основная миссия этой стратегии заключается в приобретении контрольного пакета акций для обеспечения доступа к дефицитным видам продукции (услугам), финансовым ресурсам либо в целях получения в распоряжение выгодных объектов недвижимости, других имущественных и неимущественных прав. Применение этой стратегии по отношению к крупным предприятиям позволяет переключить значительные финансовые потоки на свои дочерние посреднические фирмы, офшоры, банки. Инвесторы, использующие эту стратегию, могут получить прибыль при реализации пакета акций конечному инвестору либо за счет управления денежными потоками предприятия. Цель применения данной стратегии по отношению к мелким предприятиям может заключаться в приобретении выгодных площадей в престижных районах для использования их под офисы, склады, для возведения новых зданий. Таким образом, главной отличительной особенностью этой стратегии является не развитие предприятия, а получение доступа к имущественным и неимущественным правам. В качестве предпосылки использования рассматриваемой стратегии можно рассматривать принадлежность инвестора к финансово-промышленной группе (ФПГ), банковским или торгово-посредническим структурам, обладающим необходимыми ресурсами для скупки контрольного пакета акций. Эта стратегия может быть использована, как правило, на начальной стадии приватизации, когда на предприятии только начинается борьба за передел собственности. При портфельном инвестировании выбор стратегии в значительной мере определяется типом управления. Обычно выделяют 2 вида управления: пассивный и активный.Пассивное управление характерно для консервативных и умеренно-агрессивных инвесторов. В качестве главных целей при пассивном управлении выступают защита вложений от инфляции и получение гарантированного дохода при минимальном риске и низких затратах на управление. Этот тип управления предполагает создание хорошо диверсифицированных портфелей ценных бумаг, для которых можно с высокой точностью рассчитать доходность, риск и ликвидность. Пассивный тип управления основан на том, что конфигурация портфеля в течение длительного периода времени не пересматривается. Это позволяет реализовать серьезное преимущество пассивного управления — низкий уровень управленческих расходов. Активное управление предполагает тщательный мониторинг рынка, оперативное приобретение финансовых инструментов, отвечающих целям инвестирования, а также быстрое изменение структуры портфеля. Главная особенность активного типа управления заключается в стремлении инвестора переиграть рынок и получить доходность, превышающую среднерыночную. Этот тип управления требует значительных затрат, связанных с информационно-аналитической подготовкой решений, приобретением или разработкой собственного программно-технического и методического обеспечения. Значительные расходы, характерные для активного типа управления, вызваны необходимостью обеспечения торговой активности и доступа к системам биржевой и внебиржевой торговли, транзакционными издержками, созданием сети для скупки акций и т. д. Этот тип управления может быть выбран только участниками, имеющими достаточный собственный капитал, высокопрофессиональный персонал, а также значительный опыт управления как собственным портфелем ценных бумаг, так и доверительного управления портфелем клиентов. Рассмотрим некоторые примеры портфельных стратегий. Самой распространенной стратегией пассивного управления при инвестировании в корпоративные акции является стратегия “купил-и-держи”. Следует иметь в виду, что эффективность этой стратегии в значительной мере зависит от уровня недооцененности акций и выбранного периода времени. Очевидно, что на медвежьей фазе рынка практически любая другая стратегия даст выигрыш по сравнению со стратегией “купил-и-держи”. Наибольшая безопасность и доходность при использовании стратегии “купил-и-держи” достигается при длительных сроках инвестирования. В качестве другой разновидности стратегии пассивного управления выступает стратегия индексного фонда. Она основана на том, что структура портфеля должна отражать движение выбранного фондового индекса, характеризующего состояние всего рынка ценных бумаг (или его наиболее важных сегментов). Виды ценных бумаг и их доля определяются таким же образом, как при подсчете индекса. Главной задачей инвестора становится воспроизведение в своем портфеле структуры рынка с периодической его корректировкой через полгода-год. Управление осуществляется по отклонениям структуры портфеля от структуры индекса. При использовании этой стратегии реальные доходы, как правило, обеспечиваются при сроках вложения не менее года. Основная прибыль образуется в результате роста курсовой стоимости наиболее недооцененных акций. Например, рост фондового индекса Россия: CS First Boston ROS 30 в 1996 г. составил около 127%. Прирост цен акций российских компаний, включенных в расчет глобальных индексов Международной финансовой корпорации (IFC Global Indices) в 1997 г. составил 148,9 % годовых. В условиях преобладания на национальном рынке корпоративных акций иностранных инвесторов направление игры многих операторов определяется не только индексами, характеризующими отечественный рынок, но и динамикой индекса Доу Джонса. Недостаток стратегии индексного фондадля отечественных инвесторов заключается в сложности выбора индекса. В России в настоящее время рассчитываются более 40 индексов, методика их определения и перечень предприятий, акции которых включаются в индекс, существенно отличаются. Соответственно одна из проблем заключается в выборе индекса, адекватно отражающего поведение рынка или его сегментов. В российских условиях использование стратегии индексного фонда осложняется также тем, что рынок корпоративных акций нестабилен даже для “голубых фишек”. Даже если использовать индексы, в которых представлены наиболее крупные и надежные эмитенты, для консервативного инвестора соответствующий портфель остается достаточно рискованным. Следует также отметить, что российский рынок корпоративных акций очень динамичен, и обновление портфеля один-два раз в год вряд ли приемлемо. Соответственно не реализуется одно из основных преимуществ стратегии — низкие затраты, связанные с управлением портфелем. На наш взгляд, особенности отечественного рынка делают стратегию индексного фонда методом скорее активного, нежели пассивного управления. Более перспективными, с нашей точки зрения, являютсяактивные стратегии портфельного инвестирования. Выделение этих стратегий можно осуществлять по различным классификационным признакам. Классификация позволяет выявить наиболее полный спектр стратегий и тем самым расширяет диапазон действий организации в условиях динамичного фондового рынка. Появляется возможность составить перечень типовых стратегий для использования конкретной компанией в тех или иных ситуациях в будущем. В силу ограниченности объема статьи ниже приводится далеко не полный перечень стратегий, а их описание дается в сжатом виде. Специфика деятельности инвестора заключается в том, что участники фондового рынка имеют доступ и выбирают различные его сегменты: РТС, фондовые биржи, розничный рынок (скупка акций у населения), крупнооптовый рынок (например, приобретение акций в процессе приватизации), другие сектора внебиржевого рынка. В зависимости от нацеленности на определенный сегмент рынка можно выделить следующие виды стратегий: аукционная, спекулятивного конкурсанта, арбитражная, “пылесоса”. Аукционные стратегииприменяются при приобретении акций в момент их первичной продажи на чековых, денежных, залоговых аукционах, проводимых в процессе приватизации. Разновидности этих стратегий определяются условиями проведения аукционов. Особенно успешно рассматриваемые стратегии применялись на самых ранних стадиях приватизации. При правильном выборе объектов инвестирования приобретаемые на аукционах акции обеспечивали доходность за счет роста курсовой стоимости в сотни и тысячи процентов годовых. Итоговая аукционная цена в большинстве случаев оказывалась существенно ниже рыночной. Данное правило подтвердилось и в ходе недавней приватизации нефтяных компаний “КомиТэк”, “Славнефть”, ВНК на специализированных денежных аукционах, когда цена аукциона оказалась на 20–50% ниже котировок AK&M. Таким образом, основное преимущество данной стратегии заключается в том, что можно достаточно дешево купить акции “нераскрученных” предприятий, которые еще не пользуются спросом на рынке. Риск, характерный для этой стратегии, заключается в том, что в результате ажиотажного спроса на наиболее “лакомые” куски госсобственности аукционная цена может оказаться слишком высокой. Другая опасность может состоять в том, что инвестор, желая подстраховаться от роста цен, не угадает цену, соответственно ему не удастся приобрести акции, а вложенные им средства окажутся замороженными на полтора-два месяца. Ожидания инвестора, связанные с ростом курсовой стоимости в результате борьбы за установление контроля над предприятием, могут не оправдаться, если один из участников в ходе аукциона скупит контрольный пакет (именно такая ситуация сложилась после подведения итогов аукциона по ВНК). Наконец, в отечественных условиях всегда присутствует вероятность, что по каким-либо причинам сроки аукционов будут перенесены на неопределенное время (ТНК) или их итоги будут объявлены недействительными. Стратегия спекулятивного конкурсантанаиболее часто используется на инвестиционных конкурсах и закрытых денежных аукционах, проводимых в процессе приватизации. Она заключается в том, что интересы инвестора представляют несколько фирм, которые стремятся указать в заявках такие цены, чтобы войти в двойку победителей. С одной стороны, это позволяет подстраховаться на случай неправильного оформления заявок или неучастия других инвесторов. С другой стороны, если интересы одного инвестора защищают несколько аффилированных фирм, то больше шансов “угадать” цену. При удачном стечении обстоятельств одна из компаний, представляющая интересы спекулятивного конкурсанта, занимает первое место и отказывается от своей заявки, а победителем признается другой его представитель, занявший второе место. Это позволяет получить прибыль за счет перепродажи акций конечному инвестору, который “не угадал” цену. Одной из предпосылок успешной реализации этой стратегии на инвестиционных конкурсах являются тесные связи с крупными банками и возможность установления контактов с организаторами продаж и администрацией предприятия. Основные риски этой стратегии связаны с тем, что в случае отказа от заявки (подписания протокола, заключения договора) залог не возвращается, поэтому, если сторонам не удается договориться, спекулянт терпит убытки. Кроме того, если цена или дисконтированные объемы инвестиций, указанные в заявке, были определены неправильно и победителем становился другой участник, средства спекулятивного конкурсанта оказывались “замороженными” на значительный период времени. В настоящее время в связи с ужесточением условий проведения аукционов, конкурсов и усилением контроля за их соблюдением реализация этой стратегии значительно осложняется либо становится невозможной (см. Распоряжение Правительства РФ № 1860-р от 31.12.97). Арбитражная стратегия активно использовалась как на начальном этапе приватизации (торговля ваучерами), так и в настоящее время. Она заключается в использовании того факта, что один и тот же актив может иметь разную цену на двух различных, в том числе географически удаленных, рынках. Инвестор, применяющий эту стратегию (арбитражер), извлекает прибыль за счет практически одновременной купли-продажи одних и тех же ценных бумаг на разных фондовых площадках. Стратегия позволяет получить прибыль с минимальным риском и при высокой скорости осуществления взаиморасчетов и не требует значительных инвестиций. Арбитражные операции активно использовались крупными компаниями, которые в период недавнего финансового кризиса покупали акции российских эмитентов на западном рынке и продавали на внутреннем. При этом разница цен за счет более сильного падения на западных рынках иногда достигала 8–10%. Наконец, эта стратегия наиболее часто используется отечественными участниками фондового рынка при скупке акций в регионах и продаже более крупных пакетов в Москве. За счет того, что покупка и продажа иногда значительно разнесены во времени, основные преимущества чисто арбитражной стратегии (низкий риск и вложение средств на короткое время) в этом случае нивелируются. Тем не менее в силу наличия объективного буфера, обусловленного разницей между ценами покупки мелких и продажи крупных пакетов, риск, связанный с реализацией этой стратегии, достаточно низок. Стратегия “пылесоса” применяется наиболее крупными инвестиционными компаниями, которые по заказу (в основном иностранных) инвесторов осуществляют массовую скупку акций в регионах. Сила “наддува” и скорость перетекания денежных средств и ценных бумаг определяются целями конечного инвестора, объемами финансовых средств, уровнем организации процесса скупки и другими особенностями. Одна из основных проблем заключается в том, чтобы увеличение спроса и консолидация крупных пакетов не привели к значительному росту цен. Если в качестве системообразующего фактора при классификации портфельных стратегий выбрать метод формирования портфеля, в качестве примеров можно привести такие виды стратегий, как оптимизационная, рейтинговая, гибкого реагирования, рыночного опережения. Оптимизационные стратегии основаны на построении экономико-математических моделей портфеля. Выбор наилучшей структуры портфеля осуществляется путем варьирования критериев оптимизации и проведения многовариантных имитационных расчетов. Использование методов оптимизации позволяет определить конфигурацию портфеля, наиболее точно отвечающую индивидуальным требованиям инвестора с точки зрения сбалансированного сочетания риска, доходности и ликвидности вложений. В качестве классических примеров обычно приводятся оптимизационные модели Марковитца, Шарпа, Тобина. Одна из проблем заключается в том, что процесс выбора инвестиционной стратегии далеко не всегда можно адекватно формализовать, иногда более существенное значение имеют не количественные, а качественные показатели. Поэтому в настоящее время помимо традиционных методов оптимизации (например, линейного или динамического программирования) менеджеры и аналитики используют методы, основанные на генетических алгоритмах, нечеткой логике, а также экспертные системы, нейронные сети. Рейтинговая стратегия заключается в том, что формирование и обновление портфеля ценных бумаг осуществляется на основе результата построения рейтинговой таблицы. Расчет рейтинга осуществляется по группам показателей, характеризующих основные инвестиционные предпочтения участника. В портфель включаются акции предприятий, имеющих наилучший рейтинг. Соответственно бумаги, занимающие нижние строки в рейтинговой таблице, исключаются из портфеля. В зависимости от инвестиционных целей могут использоваться как сводный рейтинг, так и частные рейтинги, отражающие наиболее важные, с точки зрения инвестора, характеристики. Например, для консервативного или умеренно-агрессивного инвестора на первом этапе из портфеля исключаются бумаги, имеющие наихудший рейтинг с точки зрения ликвидности. На следующей стадии в портфель могут включаться наиболее доходные из ликвидных бумаг либо акции, имеющие наибольший рейтинг перспектив роста. Преимущество этой стратегии заключается в том, что она позволяет осуществлять управление портфелем с учетом основных целей инвестирования. Недостатки связаны с необходимостью выполнения большого объема информационно-аналитической работы, проводимой в основном самим инвестором, так как в отечественной инфраструктуре фондового рынка рейтинговые агентства практически отсутствуют. Кроме того, использование рейтинговой стратегии позволяет определить только список ценных бумаг, которые должны присутствовать или выводиться из портфеля. При этом открытым остается вопрос, в каких пропорциях распределять объемы инвестиций между отдельными бумагами. Наконец, расчеты рейтинга проводятся не чаще одного раза в 3–4 месяца, поэтому применение данной стратегии в качестве основной может быть рекомендовано только для управления средне- и долгосрочными портфелями. Стратегия “гибкого реагирования” заключается в том, что профессиональный участник, получая рыночные сигналы, свидетельствующие об интересе крупных иностранных или отечественных инвесторов к акциям того или иного эмитента, использует свои возможности для того, чтобы опередить конкурентов и заблаговременно начать массированную скупку у мелких инвесторов. Эту стратегию достаточно часто выбирают региональные фирмы, которые за счет тесной связи с центром получают дополнительные преимущества на местном рынке. Оперативное реагирование на рыночный интерес крупных участников позволяет этим компаниям быстрее мобилизовать ресурсы и купить крупные пакеты акций, повышает вероятность “гарантированного” сбыта. Недостатки этой стратегии заключаются в том, что использующая ее организация не формирует спрос, а оперативно отслеживает ситуацию. Она вынуждена идти вслед за лидером, который диктует свои условия и “снимает сливки”. Стратегия “рыночного опережения”предполагает, что инвестор пытается самостоятельно осуществить прогноз состояния рынка и использовать его для извлечения прибыли. Эта стратегия может применяться как на медвежьей, так и на бычьей фазе рынка. В первом случае фирма определяет наиболее перспективные акции, которые в ближайшее время должны пользоваться рыночным спросом. Выявив набор таких акций, компания постепенно, не “задирая” цен, осуществляет их скупку на биржевых и внебиржевых торгах. В дальнейшем инвестор, использующий эту стратегию, принимает активное участие в формировании спроса и “раскрутке” акций. К моменту, когда другие участники выходят на рынок и возникает ажиотажный спрос, он успевает приобрести достаточно крупный пакет и в какой-то мере может диктовать свои условия конечным инвесторам. Во втором случае компания, применяющая стратегию “рыночного опережения”, предугадав падение рынка успевает продать акции по достаточно высокой цене. Таким образом, основное преимущество данной стратегии состоит в том, что за счет опережения конкурентов фирма может скупить большие объемы бумаг по низким ценам или продать их по цене, близкой к максимальной. Недостатки этой стратегии связаны с высоким уровнем риска и низкой отдачей вложенных средств и возможными убытками, если прогноз оказался неправильным. Предпосылки успешной реализации данной стратегии заключаются не только в наличии финансовых ресурсов и развитой сети для скупки акций, но и в способности осуществления высокопрофессиональной аналитической подготовки этого процесса. Аналитическая служба компании, избравшей эту стратегию, должна вести постоянный мониторинг рынка, использовать методы фундаментального и технического анализа, осуществлять выбор наиболее перспективных акций до того, как к ним проявят интерес другие участники, в том числе рыночные лидеры. Одна из главных особенностей российского рынка корпоративных акций заключается в том, что это развивающийся рынок (emerging market), поэтому к нему применимы стратегии, характерные для переходных процессов. В качестве аналогов могут выступать инновационные стратегии, связанные с направлениями научно-технического развития и выходом на новые рынки:активно и умеренно наступательная, оборонительная (остаточная), промежуточная (заимствования). Например, стратегия заимствованияв упрощенном виде может быть охарактеризована тезисом “Вкладывай туда, куда инвестирует Сорос”. Она предполагает, что профессиональные участники рынка ценных бумаг занимают выжидательную позицию. Покупка акций (например, у населения) начинается не на основе самостоятельного выбора, а вследствие обнаружения спроса со стороны других (прежде всего крупных) инвесторов. Например, если 30–50% и более крупных участников начинают покупать одну и ту же бумагу, то для фирм, использующих эту стратегию, это один из основных сигналов для аналогичных действий. В зависимости от сроков возврата вложенного капитала можно выделить стратегии краткосрочных, среднесрочных и долгосрочных инвестиций, а также их сочетания. Для отечественного рынка корпоративных акций в качестве краткосрочного периода инвестирования обычно принимается срок от нескольких часов до 3–6 месяцев. Среднесрочное инвестирование предполагает возможность возврата вложенных средств через 6–12 месяцев, а долгосрочное — через год и более. Стратегия краткосрочного инвестирования может быть охарактеризована как стратегия “ловли краткосрочных колебаний”. Она исходит из того, что курсы акций подвержены частым колебаниям, которые далеко не всегда адекватны реальным изменениям в делах компаний-эмитентов. Следовательно, на рынке всегда имеются ценные бумаги с устойчиво завышенными или заниженными ценами. Некоторые участники фондового рынка пытаются воспользоваться такими недолгими ситуациями и “зафиксировать” краткосрочную прибыль. Компании, использующие эту стратегию, пытаются получить прибыль за счет колебания курса акций, происходящего как на протяжении недели, месяца, так и во время одной торговой сессии. В основе их деятельности лежит разработка краткосрочных макро- и микроэкономических прогнозов, использование методов технического анализа. Основу портфеля составляют акции “голубых фишек”, так как по ним имеется достаточно репрезентативная выборка исходных данных для прогнозирования динамики курса. С другой стороны, эти акции достаточно ликвидны, что позволяет гибко осуществлять перевложения из одних бумаг в другие. Включение в портфель неликвидных бумаг может сделать быстрый вывод средств невозможным, что сводит на нет преимущества данной стратегии. При использовании краткосрочной стратегии инвестирования необходимо учитывать даже незначительные конъюнктурные колебания курсов акций и вызывающих их событий. Например, ожидание повышения курса в связи с окончанием работ по выпуску ADR, возможное снижение котировок при увеличении уставного капитала в результате объявления открытой подписки на акции, колебание международных фондовых индексов и т. д. Разновидностью этой стратегии является стратегия “скалпирования”, которая чаще всего применяется в биржевой торговле и состоит в проведении сделок по одному и тому же эмитенту в течение одной торговой сессии. При этом одна из задач заключается в обеспечении гарантии по сделкам. В качестве другой предпосылки успешного использования этой стратегии выступает высокая скорость осуществления расчетов. Управление портфелем на основе краткосрочной стратегии основано на использовании даже небольших колебаний курса, поэтому максимизация прибыли возможна при очень высоких оборотах. Соответственно при выборе ценных бумаг необходимо учитывать, что значительные объемы сделок не должны оказывать существенного влияния на изменение их котировок. Основные опасности использования этой стратегии связаны с риском неисполнения сделок, ошибками в предсказании курса, а также с невозможностью быстрого вывода средств при особо крупных спекуляциях. Риск использования стратегии, основанной на краткосрочных колебаниях курсов, особенно велик, когда продажа ценных бумаг осуществляется без покрытия (short sale). При формулировании и выборе стратегий можно использовать и другие классификационные признаки. Например, если за основу классификации взято получение дохода, за рубежом традиционно выделяются стратегии, основанные на: росте капитала; получении регулярного текущего дохода; сочетании роста капитала и текущего дохода.К этой же группе можно отнести стратегии, связанные с манипулированием кривой доходности. Если в качестве классификационного признака при выделении стратегий использовать возможность снижения риска инвестирования, то для достижения этой цели могут быть выбраны стратегии диверсификации, концентрации, иммунизации и хеджирования. Эти стратегии подробно описаны в литературе. В заключение отметим, что для того, чтобы удовлетворять запросам самых разных инвесторов, спектр инвестиционных стратегий должен быть достаточно широким. Рассмотренная классификация, несмотря на свою условность, помогает выделить некоторые типовые стратегии, на основе сочетания которых может быть разработана стратегическая программа действий профессиональных участников в зависимости от ситуации на фондовом рынке и сценариев ее изменения. На практике один и тот же инвестор по отношению к различным видам ценных бумаг может использовать различные субстратегии, а также их комбинации. Помимо типовых стратегий, для каждого инвестора может быть разработана индивидуальная стратегия, наиболее точно отражающая специфику его целей.

Некоторые виды инвестиционных стратегий

В зависимости от целей инвестирования, типа
управления, характера экономической ситуации и
множества других факторов можно выявить большое
число разнообразных стратегий.

Например, для стратегического инвестора,
основная миссия которого заключается в
расширении сферы своего влияния и участии в
управлении предприятием, можно выделить
стратегии эффективного собственника и
спекулятивного слияния (или поглощения).
Стратегия эффективного собственника.
В
случае использования этой стратегии миссия
инвестора заключается не только в получении
доступа к определенным видам продукции и
обеспечении контроля за финансовыми потоками, но
и в повышении научно-технического и
производственно-сбытового потенциала,
финансовом оздоровлении предприятия-эмитента.
Основной доход, получаемый инвестором, носит
долгосрочный характер и образуется в результате
хозяйственной деятельности предприятия.
Соответственно для осуществления этой стратегии
необходимы значительные ресурсы не только на
приобретение контрольного пакета, но и для
развития эмитента. На более поздних этапах
эффективный собственник может осуществлять
“раскрутку” акций подконтрольного
предприятия, в том числе и на международных
рынках. Наконец, после того как предприятие стало
высокорентабельным, а его акции значительно
выросли в цене, инвестор, использующий эту
стратегию, может получить прибыль за счет
продажи своего пакета. За рубежом такую
стратегию используют венчурные фонды,
финансирующие развитие инновационного бизнеса.

В качестве предпосылок использования данной
стратегии необходимо отметить не только наличие
значительных финансовых ресурсов, но и опыт,
связи, а также знание технологии производства,
рынков сбыта и других особенностей
контролируемого предприятия.
Стратегия спекулятивного слияния или
поглощения.
Основная миссия этой стратегии
заключается в приобретении контрольного пакета
акций для обеспечения доступа к дефицитным видам
продукции (услугам), финансовым ресурсам либо в
целях получения в распоряжение выгодных
объектов недвижимости, других имущественных и
неимущественных прав. Применение этой стратегии
по отношению к крупным предприятиям позволяет
переключить значительные финансовые потоки на
свои дочерние посреднические фирмы, офшоры,
банки. Инвесторы, использующие эту стратегию,
могут получить прибыль при реализации пакета
акций конечному инвестору либо за счет
управления денежными потоками предприятия. Цель
применения данной стратегии по отношению к
мелким предприятиям может заключаться в
приобретении выгодных площадей в престижных
районах для использования их под офисы, склады,
для возведения новых зданий.

Таким образом, главной отличительной
особенностью этой стратегии является не
развитие предприятия, а получение доступа к
имущественным и неимущественным правам. В
качестве предпосылки использования
рассматриваемой стратегии можно рассматривать
принадлежность инвестора к
финансово-промышленной группе (ФПГ), банковским
или торгово-посредническим структурам,
обладающим необходимыми ресурсами для скупки
контрольного пакета акций. Эта стратегия может
быть использована, как правило, на начальной
стадии приватизации, когда на предприятии только
начинается борьба за передел собственности.

При портфельном инвестировании выбор
стратегии в значительной мере определяется
типом управления. Обычно выделяют 2 вида
управления: пассивный и активный.
Пассивное
управление
характерно для консервативных и
умеренно-агрессивных инвесторов. В качестве
главных целей при пассивном управлении
выступают защита вложений от инфляции и
получение гарантированного дохода при
минимальном риске и низких затратах на
управление. Этот тип управления предполагает
создание хорошо диверсифицированных портфелей
ценных бумаг, для которых можно с высокой
точностью рассчитать доходность, риск и
ликвидность. Пассивный тип управления основан на
том, что конфигурация портфеля в течение
длительного периода времени не
пересматривается. Это позволяет реализовать
серьезное преимущество пассивного управления —
низкий уровень управленческих расходов.
Активное управление
предполагает
тщательный мониторинг рынка, оперативное
приобретение финансовых инструментов,
отвечающих целям инвестирования, а также быстрое
изменение структуры портфеля. Главная
особенность активного типа управления
заключается в стремлении инвестора переиграть
рынок и получить доходность, превышающую
среднерыночную.

Этот тип управления требует значительных
затрат, связанных с информационно-аналитической
подготовкой решений, приобретением или
разработкой собственного
программно-технического и методического
обеспечения. Значительные расходы, характерные
для активного типа управления, вызваны
необходимостью обеспечения торговой активности
и доступа к системам биржевой и внебиржевой
торговли, транзакционными издержками, созданием
сети для скупки акций и т. д. Этот
тип управления может быть выбран только
участниками, имеющими достаточный собственный
капитал, высокопрофессиональный персонал, а
также значительный опыт управления как
собственным портфелем ценных бумаг, так и
доверительного управления портфелем клиентов.

Рассмотрим некоторые примеры портфельных
стратегий. Самой распространенной стратегией
пассивного управления при инвестировании в
корпоративные акции является
стратегия
“купил-и-держи”
. Следует иметь в виду,
что эффективность этой стратегии в значительной
мере зависит от уровня недооцененности акций и
выбранного периода времени. Очевидно, что на
медвежьей фазе рынка практически любая другая
стратегия даст выигрыш по сравнению со
стратегией “купил-и-держи”. Наибольшая
безопасность и доходность при использовании
стратегии “купил-и-держи” достигается при
длительных сроках инвестирования.

В качестве другой разновидности стратегии
пассивного управления выступает
стратегия
индексного фонда
. Она основана на том, что
структура портфеля должна отражать движение
выбранного фондового индекса, характеризующего
состояние всего рынка ценных бумаг (или его
наиболее важных сегментов). Виды ценных бумаг и
их доля определяются таким же образом, как при
подсчете индекса. Главной задачей инвестора
становится воспроизведение в своем портфеле
структуры рынка с периодической его
корректировкой через полгода-год. Управление
осуществляется по отклонениям структуры
портфеля от структуры индекса.

При использовании этой стратегии реальные
доходы, как правило, обеспечиваются при сроках
вложения не менее года. Основная прибыль
образуется в результате роста курсовой
стоимости наиболее недооцененных акций.
Например, рост фондового индекса Россия: CS First Boston
ROS 30 в 1996 г. составил около 127%. Прирост цен акций
российских компаний, включенных в расчет
глобальных индексов Международной финансовой
корпорации (IFC Global Indices) в 1997 г.
составил 148,9 % годовых. В условиях преобладания на
национальном рынке корпоративных акций
иностранных инвесторов направление игры многих
операторов определяется не только индексами,
характеризующими отечественный рынок, но и
динамикой индекса Доу Джонса.

Недостаток стратегии индексного фонда

для
отечественных инвесторов заключается в
сложности выбора индекса. В России в настоящее
время рассчитываются более 40 индексов, методика
их определения и перечень предприятий, акции
которых включаются в индекс, существенно
отличаются. Соответственно одна из проблем
заключается в выборе индекса, адекватно
отражающего поведение рынка или его сегментов. В
российских условиях использование стратегии
индексного фонда осложняется также тем, что
рынок корпоративных акций нестабилен даже для
“голубых фишек”. Даже если использовать
индексы, в которых представлены наиболее крупные
и надежные эмитенты, для консервативного
инвестора соответствующий портфель остается
достаточно рискованным. Следует также отметить,
что российский рынок корпоративных акций очень
динамичен, и обновление портфеля один-два раз в
год вряд ли приемлемо. Соответственно не
реализуется одно из основных преимуществ
стратегии — низкие затраты, связанные с
управлением портфелем. На наш взгляд,
особенности отечественного рынка делают
стратегию индексного фонда методом скорее
активного, нежели пассивного управления.

Более перспективными, с нашей точки зрения,
являются

активные стратегии портфельного
инвестирования. Выделение этих стратегий можно
осуществлять по различным классификационным
признакам. Классификация позволяет выявить
наиболее полный спектр стратегий и тем самым
расширяет диапазон действий организации в
условиях динамичного фондового рынка.
Появляется возможность составить перечень
типовых стратегий для использования конкретной
компанией в тех или иных ситуациях в будущем. В
силу ограниченности объема статьи ниже
приводится далеко не полный перечень стратегий,
а их описание дается в сжатом виде.

Специфика деятельности инвестора заключается
в том, что участники фондового рынка имеют доступ
и выбирают различные его сегменты: РТС, фондовые
биржи, розничный рынок (скупка акций у населения),
крупнооптовый рынок (например, приобретение
акций в процессе приватизации), другие сектора
внебиржевого рынка. В зависимости от
нацеленности на определенный сегмент рынка
можно выделить следующие виды стратегий:
аукционная, спекулятивного конкурсанта,
арбитражная, “пылесоса”.
Аукционные стратегии
применяются при
приобретении акций в момент их первичной продажи
на чековых, денежных, залоговых аукционах,
проводимых в процессе приватизации.
Разновидности этих стратегий определяются
условиями проведения аукционов. Особенно
успешно рассматриваемые стратегии применялись
на самых ранних стадиях приватизации. При
правильном выборе объектов инвестирования
приобретаемые на аукционах акции обеспечивали
доходность за счет роста курсовой стоимости в
сотни и тысячи процентов годовых. Итоговая
аукционная цена в большинстве случаев
оказывалась существенно ниже рыночной. Данное
правило подтвердилось и в ходе недавней
приватизации нефтяных компаний “КомиТэк”,
“Славнефть”, ВНК на специализированных
денежных аукционах, когда цена аукциона
оказалась на 20–50% ниже котировок AK&M. Таким
образом, основное преимущество данной стратегии
заключается в том, что можно достаточно дешево
купить акции “нераскрученных” предприятий,
которые еще не пользуются спросом на рынке. Риск,
характерный для этой стратегии, заключается в
том, что в результате ажиотажного спроса на
наиболее “лакомые” куски госсобственности
аукционная цена может оказаться слишком высокой.
Другая опасность может состоять в том, что
инвестор, желая подстраховаться от роста цен, не
угадает цену, соответственно ему не удастся
приобрести акции, а вложенные им средства
окажутся замороженными на полтора-два месяца.
Ожидания инвестора, связанные с ростом курсовой
стоимости в результате борьбы за установление
контроля над предприятием, могут не оправдаться,
если один из участников в ходе аукциона скупит
контрольный пакет (именно такая ситуация
сложилась после подведения итогов аукциона по
ВНК). Наконец, в отечественных условиях всегда
присутствует вероятность, что по каким-либо
причинам сроки аукционов будут перенесены на
неопределенное время (ТНК) или их итоги будут
объявлены недействительными.
Стратегия спекулятивного конкурсанта
наиболее
часто используется на инвестиционных конкурсах
и закрытых денежных аукционах, проводимых в
процессе приватизации. Она заключается в том, что
интересы инвестора представляют несколько фирм,
которые стремятся указать в заявках такие цены,
чтобы войти в двойку победителей. С одной
стороны, это позволяет подстраховаться на случай
неправильного оформления заявок или неучастия
других инвесторов. С другой стороны, если
интересы одного инвестора защищают несколько
аффилированных фирм, то больше шансов
“угадать” цену. При удачном стечении
обстоятельств одна из компаний, представляющая
интересы спекулятивного конкурсанта, занимает
первое место и отказывается от своей заявки, а
победителем признается другой его
представитель, занявший второе место. Это
позволяет получить прибыль за счет перепродажи
акций конечному инвестору, который “не
угадал” цену. Одной из предпосылок успешной
реализации этой стратегии на инвестиционных
конкурсах являются тесные связи с крупными
банками и возможность установления контактов с
организаторами продаж и администрацией
предприятия. Основные риски этой стратегии
связаны с тем, что в случае отказа от заявки
(подписания протокола, заключения договора)
залог не возвращается, поэтому, если сторонам не
удается договориться, спекулянт терпит убытки.
Кроме того, если цена или дисконтированные
объемы инвестиций, указанные в заявке, были
определены неправильно и победителем становился
другой участник, средства спекулятивного
конкурсанта оказывались “замороженными” на
значительный период времени. В настоящее время в
связи с ужесточением условий проведения
аукционов, конкурсов и усилением контроля за их
соблюдением реализация этой стратегии
значительно осложняется либо становится
невозможной (см. Распоряжение Правительства РФ №
1860-р от 31.12.97).
Арбитражная стратегия
активно
использовалась как на начальном этапе
приватизации (торговля ваучерами), так и в
настоящее время. Она заключается в использовании
того факта, что один и тот же актив может иметь
разную цену на двух различных, в том числе
географически удаленных, рынках. Инвестор,
применяющий эту стратегию (арбитражер),
извлекает прибыль за счет практически
одновременной купли-продажи одних и тех же
ценных бумаг на разных фондовых площадках.
Стратегия позволяет получить прибыль с
минимальным риском и при высокой скорости
осуществления взаиморасчетов и не требует
значительных инвестиций.

Арбитражные операции активно использовались
крупными компаниями, которые в период недавнего
финансового кризиса покупали акции российских
эмитентов на западном рынке и продавали на
внутреннем. При этом разница цен за счет более
сильного падения на западных рынках иногда
достигала 8–10%.

Наконец, эта стратегия наиболее часто
используется отечественными участниками
фондового рынка при скупке акций в регионах и
продаже более крупных пакетов в Москве. За счет
того, что покупка и продажа иногда значительно
разнесены во времени, основные преимущества
чисто арбитражной стратегии (низкий риск и
вложение средств на короткое время) в этом случае
нивелируются. Тем не менее в силу наличия
объективного буфера, обусловленного разницей
между ценами покупки мелких и продажи крупных
пакетов, риск, связанный с реализацией этой
стратегии, достаточно низок.
Стратегия “пылесоса”
применяется
наиболее крупными инвестиционными компаниями,
которые по заказу (в основном иностранных)
инвесторов осуществляют массовую скупку акций в
регионах. Сила “наддува” и скорость
перетекания денежных средств и ценных бумаг
определяются целями конечного инвестора,
объемами финансовых средств, уровнем
организации процесса скупки и другими
особенностями. Одна из основных проблем
заключается в том, чтобы увеличение спроса и
консолидация крупных пакетов не привели к
значительному росту цен.

Если в качестве системообразующего фактора при
классификации портфельных стратегий выбрать
метод формирования портфеля, в качестве примеров
можно привести такие виды стратегий, как
оптимизационная, рейтинговая, гибкого
реагирования, рыночного опережения.
Оптимизационные стратегии
основаны на
построении экономико-математических моделей
портфеля. Выбор наилучшей структуры портфеля
осуществляется путем варьирования критериев
оптимизации и проведения многовариантных
имитационных расчетов. Использование методов
оптимизации позволяет определить конфигурацию
портфеля, наиболее точно отвечающую
индивидуальным требованиям инвестора с точки
зрения сбалансированного сочетания риска,
доходности и ликвидности вложений. В качестве
классических примеров обычно приводятся
оптимизационные модели Марковитца, Шарпа,
Тобина. Одна из проблем заключается в том, что
процесс выбора инвестиционной стратегии далеко
не всегда можно адекватно формализовать, иногда
более существенное значение имеют не
количественные, а качественные показатели.
Поэтому в настоящее время помимо традиционных
методов оптимизации (например, линейного или
динамического программирования) менеджеры и
аналитики используют методы, основанные на
генетических алгоритмах, нечеткой логике, а
также экспертные системы, нейронные сети.
Рейтинговая стратегия
заключается в
том, что формирование и обновление портфеля
ценных бумаг осуществляется на основе
результата построения рейтинговой таблицы.
Расчет рейтинга осуществляется по группам
показателей, характеризующих основные
инвестиционные предпочтения участника. В
портфель включаются акции предприятий, имеющих
наилучший рейтинг. Соответственно бумаги,
занимающие нижние строки в рейтинговой таблице,
исключаются из портфеля. В зависимости от
инвестиционных целей могут использоваться как
сводный рейтинг, так и частные рейтинги,
отражающие наиболее важные, с точки зрения
инвестора, характеристики. Например, для
консервативного или умеренно-агрессивного
инвестора на первом этапе из портфеля
исключаются бумаги, имеющие наихудший рейтинг с
точки зрения ликвидности. На следующей стадии в
портфель могут включаться наиболее доходные из
ликвидных бумаг либо акции, имеющие наибольший
рейтинг перспектив роста.

Преимущество этой стратегии заключается в том,
что она позволяет осуществлять управление
портфелем с учетом основных целей
инвестирования. Недостатки связаны с
необходимостью выполнения большого объема
информационно-аналитической работы, проводимой
в основном самим инвестором, так как в
отечественной инфраструктуре фондового рынка
рейтинговые агентства практически отсутствуют.
Кроме того, использование рейтинговой стратегии
позволяет определить только список ценных бумаг,
которые должны присутствовать или выводиться из
портфеля. При этом открытым остается вопрос, в
каких пропорциях распределять объемы инвестиций
между отдельными бумагами. Наконец, расчеты
рейтинга проводятся не чаще одного раза в 3–4
месяца, поэтому применение данной стратегии в
качестве основной может быть рекомендовано
только для управления средне- и долгосрочными
портфелями.
Стратегия “гибкого реагирования”

заключается в том, что профессиональный
участник, получая рыночные сигналы,
свидетельствующие об интересе крупных
иностранных или отечественных инвесторов к
акциям того или иного эмитента, использует свои
возможности для того, чтобы опередить
конкурентов и заблаговременно начать
массированную скупку у мелких инвесторов.

Эту стратегию достаточно часто выбирают
региональные фирмы, которые за счет тесной связи
с центром получают дополнительные преимущества
на местном рынке. Оперативное реагирование на
рыночный интерес крупных участников позволяет
этим компаниям быстрее мобилизовать ресурсы и
купить крупные пакеты акций, повышает
вероятность “гарантированного” сбыта.
Недостатки этой стратегии заключаются в том, что
использующая ее организация не формирует спрос,
а оперативно отслеживает ситуацию. Она вынуждена
идти вслед за лидером, который диктует свои
условия и “снимает сливки”.
Стратегия “рыночного опережения”
предполагает,
что инвестор пытается самостоятельно
осуществить прогноз состояния рынка и
использовать его для извлечения прибыли. Эта
стратегия может применяться как на медвежьей,
так и на бычьей фазе рынка. В первом случае фирма
определяет наиболее перспективные акции,
которые в ближайшее время должны пользоваться
рыночным спросом. Выявив набор таких акций,
компания постепенно, не “задирая” цен,
осуществляет их скупку на биржевых и внебиржевых
торгах. В дальнейшем инвестор, использующий эту
стратегию, принимает активное участие в
формировании спроса и “раскрутке” акций. К
моменту, когда другие участники выходят на рынок
и возникает ажиотажный спрос, он успевает
приобрести достаточно крупный пакет и в какой-то
мере может диктовать свои условия конечным
инвесторам.

Во втором случае компания, применяющая
стратегию “рыночного опережения”,
предугадав падение рынка успевает продать акции
по достаточно высокой цене. Таким образом,
основное преимущество данной стратегии состоит
в том, что за счет опережения конкурентов фирма
может скупить большие объемы бумаг по низким
ценам или продать их по цене, близкой к
максимальной. Недостатки этой стратегии связаны
с высоким уровнем риска и низкой отдачей
вложенных средств и возможными убытками, если
прогноз оказался неправильным.

Предпосылки успешной реализации данной
стратегии заключаются не только в наличии
финансовых ресурсов и развитой сети для скупки
акций, но и в способности осуществления
высокопрофессиональной аналитической
подготовки этого процесса. Аналитическая служба
компании, избравшей эту стратегию, должна вести
постоянный мониторинг рынка, использовать
методы фундаментального и технического анализа,
осуществлять выбор наиболее перспективных акций
до того, как к ним проявят интерес другие
участники, в том числе рыночные лидеры.

Одна из главных особенностей российского рынка
корпоративных акций заключается в том, что это
развивающийся рынок (emerging market), поэтому к нему
применимы стратегии, характерные для переходных
процессов. В качестве аналогов могут выступать
инновационные стратегии, связанные с
направлениями научно-технического развития и
выходом на новые рынки:

активно и умеренно
наступательная, оборонительная (остаточная),
промежуточная (заимствования). Например,
стратегия
заимствования
в упрощенном виде может быть
охарактеризована тезисом “Вкладывай туда,
куда инвестирует Сорос”. Она предполагает, что
профессиональные участники рынка ценных бумаг
занимают выжидательную позицию. Покупка акций
(например, у населения) начинается не на основе
самостоятельного выбора, а вследствие
обнаружения спроса со стороны других (прежде
всего крупных) инвесторов. Например, если 30–50% и
более крупных участников начинают покупать одну
и ту же бумагу, то для фирм, использующих эту
стратегию, это один из основных сигналов для
аналогичных действий.

В зависимости от сроков возврата вложенного
капитала можно выделить
стратегии
краткосрочных, среднесрочных и долгосрочных
инвестиций, а также их сочетания.
Для
отечественного рынка корпоративных акций в
качестве краткосрочного периода инвестирования
обычно принимается срок от нескольких часов до
3–6 месяцев. Среднесрочное инвестирование
предполагает возможность возврата вложенных
средств через 6–12 месяцев, а долгосрочное — через
год и более. Стратегия краткосрочного
инвестирования может быть охарактеризована как
стратегия
“ловли краткосрочных колебаний”.
Она
исходит из того, что курсы акций подвержены
частым колебаниям, которые далеко не всегда
адекватны реальным изменениям в делах
компаний-эмитентов. Следовательно, на рынке
всегда имеются ценные бумаги с устойчиво
завышенными или заниженными ценами. Некоторые
участники фондового рынка пытаются
воспользоваться такими недолгими ситуациями и
“зафиксировать” краткосрочную прибыль.

Компании, использующие эту стратегию, пытаются
получить прибыль за счет колебания курса акций,
происходящего как на протяжении недели, месяца,
так и во время одной торговой сессии. В основе их
деятельности лежит разработка краткосрочных
макро- и микроэкономических прогнозов,
использование методов технического анализа.
Основу портфеля составляют акции “голубых
фишек”, так как по ним имеется достаточно
репрезентативная выборка исходных данных для
прогнозирования динамики курса. С другой
стороны, эти акции достаточно ликвидны, что
позволяет гибко осуществлять перевложения из
одних бумаг в другие. Включение в портфель
неликвидных бумаг может сделать быстрый вывод
средств невозможным, что сводит на нет
преимущества данной стратегии. При
использовании краткосрочной стратегии
инвестирования необходимо учитывать даже
незначительные конъюнктурные колебания курсов
акций и вызывающих их событий. Например, ожидание
повышения курса в связи с окончанием работ по
выпуску ADR, возможное снижение котировок при
увеличении уставного капитала в результате
объявления открытой подписки на акции, колебание
международных фондовых индексов и т. д.

Разновидностью этой стратегии является
стратегия
“скалпирования”
, которая чаще всего
применяется в биржевой торговле и состоит в
проведении сделок по одному и тому же эмитенту в
течение одной торговой сессии. При этом одна из
задач заключается в обеспечении гарантии по
сделкам. В качестве другой предпосылки успешного
использования этой стратегии выступает высокая
скорость осуществления расчетов.

Управление портфелем на основе краткосрочной
стратегии основано на использовании даже
небольших колебаний курса, поэтому максимизация
прибыли возможна при очень высоких оборотах.
Соответственно при выборе ценных бумаг
необходимо учитывать, что значительные объемы
сделок не должны оказывать существенного
влияния на изменение их котировок. Основные
опасности использования этой стратегии связаны
с риском неисполнения сделок, ошибками в
предсказании курса, а также с невозможностью
быстрого вывода средств при особо крупных
спекуляциях. Риск использования стратегии,
основанной на краткосрочных колебаниях курсов,
особенно велик, когда продажа ценных бумаг
осуществляется без покрытия (short sale).

При формулировании и выборе стратегий можно
использовать и другие классификационные
признаки. Например, если за основу классификации
взято получение дохода, за рубежом традиционно
выделяются
стратегии, основанные на: росте
капитала; получении регулярного текущего дохода;
сочетании роста капитала и текущего дохода.
К
этой же группе можно отнести
стратегии,
связанные с манипулированием кривой доходности.
Если в качестве классификационного признака
при выделении стратегий использовать
возможность снижения риска инвестирования, то
для достижения этой цели могут быть выбраны
стратегии
диверсификации, концентрации, иммунизации и
хеджирования.
Эти стратегии подробно
описаны в литературе.

В заключение отметим, что для того, чтобы
удовлетворять запросам самых разных инвесторов,
спектр инвестиционных стратегий должен быть
достаточно широким. Рассмотренная
классификация, несмотря на свою условность,
помогает выделить некоторые типовые стратегии,
на основе сочетания которых может быть
разработана стратегическая программа действий
профессиональных участников в зависимости от
ситуации на фондовом рынке и сценариев ее
изменения. На практике один и тот же инвестор по
отношению к различным видам ценных бумаг может
использовать различные субстратегии, а также их
комбинации. Помимо типовых стратегий, для
каждого инвестора может быть разработана
индивидуальная стратегия, наиболее точно
отражающая специфику его целей.