2. Принципы оценки инвестиционных проектов. Финансовый анализ
8.2. Принципы оценки инвестиционных проектов
Наиболее важный этап в процессе принятия инвестиционных решений – оценка эффективности реальных инвестиций (капитальных вложений). От правильности и объективности такой оценки зависят сроки возврата вложенного капитала и перспективы развития предприятия.
Рассмотрим важнейшие принципы и методические подходы, применяемые в международной практике для оценки эффективности капитальных вложений.
Первым из таких принципов является оценка возврата вложенных средств на основе показателя денежного потока, формируемого за счет прибыли и амортизационных отчислений в процессе эксплуатации инвестиционного проекта. Показатель денежного потока может применяться для оценки результативности проекта с дифференциацией по отдельным годам эксплуатации объекта или как среднегодовой.
Вторым принципом оценки является обязательное приведение к настоящей стоимости как вложенного капитала, так и величины денежного потока. Это связано с тем, что процесс инвестирования осуществляется не одномоментно, а проходит ряд этапов, отражаемых в бизнес-плане. Аналогично должна приводиться к настоящей стоимости и сумма денежного потока по отдельным периодам его формирования.
Третьим принципом оценки является выбор дифференцированного процента (дисконта) в процессе дисконтирования денежного потока для различных инвестиционных проектов. Размер дохода от инвестиций (в форме денежного потока) образуется с учетом следующих факторов:
? средней реальной дисконтной ставки;
? инфляции (премии за нее);
? премии за инвестиционный риск;
? премии за низкую ликвидность инвестиций (при долгосрочном инвестировании).
С учетом этих факторов при сравнении проектов с различными уровнями риска должны применяться при дисконтировании неодинаковые ставки процента. Более высокая ставка процента обычно применяется по проектам с большим уровнем риска. Аналогично при сравнении проектов с различными общими периодами инвестирования (ликвидностью инвестиций) более высокая ставка процента должна применяться по проекту с более длительным сроком реализации.
Четвертый принцип заключается в том, что выбираются различные вариации форм используемой ставки процента для дисконтирования исходя из целей оценки.
Для определения различных показателей эффективности проектов в качестве дисконтной ставки могут выбираться:
1) средняя депозитная или кредитная ставка (по валютным или рублевым кредитам);
2) индивидуальная норма прибыльности (доходности), которая требуется инвестору, с учетом темпа инфляции, уровня риска и ликвидности инвестиций;
3) норма доходности по государственным ценным бумагам (облигациям федеральных и субфедеральных займов);
4) норма доходности по текущей (эксплуатационной) деятельности;
5) альтернативная норма доходности по другим аналогичным проектам и пр.
Норма дисконта (дисконтная ставка) выражается в процентах или долях единицы. В российской инвестиционной практике различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная.
Коммерческая норма дисконта используется при оценке коммерческой эффективности проекта. Она определяется с учетом альтернативной (связанной с другими проектами) эффективности использования капитала. Коммерческая эффективность проекта учитывает финансовые последствия его осуществления для участника в предположении, что он осуществляет все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами.
Норма дисконта участника проекта выражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта. Эффективность участия в проекте устанавливается с целью проверки реализуемости проекта и заинтересованности в нем всех его участников.
Эффективность участия в проекте включает:
? эффективность участия предприятий в проекте;
? эффективность инвестирования в акции предприятия, реализующего проект;
? эффективность участия в проекте структур более высокого уровня (региональных и федеральных органов исполнительной власти).
Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к народнохозяйственной эффективности проектов. Она считается национальным параметром и определяется федеральными органами власти.
Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей проектов, финансируемых за счет региональных и федерального бюджетов. Она устанавливается органами (федеральными или региональными), по заданию которых оценивается бюджетная эффективность инвестиционных проектов.
Данный текст является ознакомительным фрагментом.
Лекция 10. методы оценки эффективности инвестиционных проектов
Характеристика и содержание принципов оценки инвестиционных вложений.
Характеристика и содержание принципов оценки инвестиционных вложений.
Лекция 9. Принципы оценки эффективности инвестиционных вложений.
2. Денежный и ресурсный подходы к измерению затрат и результатов.
Несмотря на существенные различия между типами проектов и многообразия условий их реализации, оценки эффективности проектов и их экспертиза должны производиться в определенном смысле единообразно, на основе единых обоснованных принципах.
Их можно разделить на 3 группы:
1. Методологические
Наиболее общие, обеспечивающие при их применении рациональное поведение экономических субъектов, независимо от характера и целей проекта.
2. Методические
Обеспечивающие экономическую обоснованность оценок эффективности проектов и решения, принимаемых на их основе.
3. Операционные
Соблюдение которых облегчит процедуру оценок эффективности проектов и обеспечит необходимую точность оценок.
Методологические принципы
Измеримость–эффективность объекта характеризуется показателями, выражаемых в количественной шкале, то есть числами. Это означает, что и все основные характеристики проекта, определяющие его эффективность, так же должны измеряться количественно.
В тоже время, для других целей необходимые характеристики объектов могут измеряться в номинальной или порядковой шкале.
Сравнимость. Любые 2 проекта А и В сравнимы, то есть всегда имеет место 1 и только 1 из следующих трех случаев:
1. Проект А – эффективнее проекта В, или, что проект В – менее эффективен проекта А.
2. Проект В эффективнее проекта А.
3. Оба проекта равноэффективны.
Для того чтобы результаты сравнения проектов не противоречили правилам национального экономического поведения, необходимо выполнение следующих требований:
· Монотонность.
Увеличение результатов проекта или уменьшение связанных с ним затрат должно повышать эффективность проекта. В общем, это требование означает повышение эффективности проекта, при улучшении его технико – экономических, социальных и других условий реализации проекта.
· Транзитивность
Если проект А эффективнее проекта В, а В эффективнее чем С, то проект А эффективнее проекта С.
Обратим внимание, что не любой метод сравнения проектов удовлетворяет этому требованию.
Выгодность. Проект считается эффективным, если реализация этого проекта выгодна его участникам. Это означает, что затраты, связанные с реализацией проекта, оцениваются не выше, чем полученные результаты, тем самым оценка эффективности проекта базируется на оценках затрат и результатов проекта, представленных в количественном выражении.
Согласованность интересов участников. В общем случае реализации проекта требуют скоординированных действий разных участников, причем их цели, интересы не совпадают, проект они могут оценивать с разных точек зрения, используя разные методы и несовпадающие показатели эффективности. Тем самым реализация проекта будет возможна, только если проект окажется выгодным для каждого участника. Однако, повышение эффективности проекта для одного участника не обязательно сопряжено со снижением эффективности для другого участника.
Платность ресурсов. При оценке эффективности проектов должна учитываться ограниченность всех видов воспроизводимых и невоспроизводимых ресурсов и неограниченность потребности в них. Это означает, что каждый ресурс, требующийся для реализации проекта, в принципе может быть использовано и иным способом, например в другом проекте. По – этому столь важны задачи, наиболее эффективного использования ресурсов, выбора соответствующих проектов.
Ограничения по общему объему ресурсов и направления их альтернативного использования является важными характеристиками экономического окружения и проявляется в платности ресурсов. Таким образом, в расчетах эффективности затрачиваемые ресурсы и полученные результаты, выражаемые в натуральных и условных единицах, должны оцениваться в стоимостном выражении, исходя из их оценок, определяемых экономическим окружением и предпочтениями участников.
При этом стоимостная оценка расходуемого или используемого в проекте ресурса должна отражать выгоду, упущенную из – за невозможности использовать его в другом месте или иных целях.
Затраты результата, связанные с реализацией проекта, иногда могут задаваться в различных валютах или в различных системах цен. Однако, для расчетов эффективности, все они в конечном итоге должны переводиться в единые стоимостные измерители.
Неотрицательность и максимизация эффекта. Из принципа сравнимости вытекает, что сравнение любых проектов должно осуществляться по единому критерию, не смотря на то, что в общем случае проекты характеризуются системой показателей эффективности. Такой критерий – интегральный эффект. Он отражает разность между оценками совокупных результатов и затрат по проекту за весь период его реализации.
Проект считается неэффективным, если интегральный эффект его отрицателен. При этом неэффективность проекта не обязательно означает убыточность соответствующего производства, а свидетельствуют лишь о возможности лучшего применения используемых в проекте ресурсов. При сравнении альтернативных проектов, предпочтение должно отдаваться проекту, с большим значением интегрального эффекта. При этом разность между интегральными эффектами оцениваемого и другого проекта характеризует эффективность первого, по сравнению со вторым, то есть сравнительную эффективность. Из нескольких альтернативных проектов будет тот, чей эффект, по сравнению с любым другим, будет неотрицательным. Это важное свойство показателей сравнительного эффекта.
Антисимметричность. Эффективность проекта А, по сравнению с проектом В равна по величине и противоположна по знаку эффекта В. В частности, если эффект проекта А, по сравнению с проектом В, положителен и равен Э, то при этом реализация проекта В – упущенная выгода от реализации. В равен Э. Это, казалось бы, очевидное требование соблюдается, отнюдь не при всех методах оценки сравнительной эффективности проекта.
Системность. Проект реализуется в условиях определенного окружения, поэтому эффективность для любого другого участника во многом зависит от того, как выделен этот участник из общей системы и как он с ней взаимодействует.
Взаимодействие участника с «окружающей средой» включает важный аспект – рациональное использование средств, поступающих от реализации объекта. С другой стороны, такое взаимодействие может привести к возникновению внешних эффектов, то есть позитивным или негативным объектам для экономических субъектов, не являющихся участниками проекта. Такие последствия возникают в начале проекта, во время реализации и после его окончания. Внешние эффекты могут возникать и при совместной реализации нескольких проектов. Такие проекты рассматриваются как взаимовлияющие. Проекты, при совместной реализации которых дополнительные внешние эффекты не возникают, рассматриваются как независимые.
Независимость от дополнительных проектов. Пусть проект А не менее эффективен проекта В, а проект С не зависит от А и В. Тогда совместная реализация проектов А и С не менее эффективно, чем совместная реализация В и С. Это свойство позволяет децентрализировать процедуру сравнения и отбора проектов: разбив проекты на независимые группы, можно отбирать лучшие проекты относительно, и такая процедура не приведет к ошибкам, наоборот, в случае зависимых проектов, эффективность каждого может быть оценена только с учетом его влияния на все остальные.
Аддитивность. Эффект от одновременной реализации независимых проектов равен сумме эффектов от этих проектов. Это свойство чрезвычайно важно. Данный принцип относится к оценке только экономической эффективности, применительно к оценке других видов эффективности он может не действовать, если при этом используются общепринятые показатели эффекта.
Комплексность. Комплексный подход оценке эффективности проекта предусматривает:
· Учет структуры и характеристик проектируемого объекта
· Учет всех наиболее общественных последствий проекта.
Данный принцип предполагает однократный учет последствий проекта и не допускает повторного счета одних и тех же затрат и результатов.
· Рассмотрение всего жизненного цикла проекта.
Это означает, что эффективность проекта должна определяться затратами и результатами на протяжении всего его жизненного цикла, а не только достигаемыми в какой – то один момент времени.
Неопровергаемость методов. С точки зрения истинности данное утверждение можно разделить:
1. Истинные
2. Ложные
3. Правдоподобные.
При этом истинные утверждения обычно являются следствиями других, более общих истинных утверждений.
Ложные – утверждения, противоречащие каким – либо истинным.
К правдоподобным относятся утверждения, справедливость которых подтверждена опытом, практикой их применения, а не выведено логически из других истинных утверждений.
Методические принципы.
1) Сравнение ситуации «с проектом» и без «проекта».
Оценка эффективности проекта производится путем сопоставлений последствий его реализации с последствиями отказа от него. Такое сравнение осуществляется 2 путями:
· Затраты и результаты при реализации проекта сопоставляется с затратами и результатами, которые могли бы возникнуть, если бы проект не был реализован.
· Оценка эффективности производится на основе сопоставления изменений затрат результатов, обусловленных реализацией проекта (т.е. на основе приростных показателей затрат результатов).
Данный принцип не допускает не оценки проекта, путем сравнения ситуации до и после не игнорирования этой ситуации. «До проекта» ситуация характеризует условия при которых проект начинает осуществляться и ее учет во многих случаях оказывается необходимым.
2) Уникальность.
При оценке к любому проекту следует подходить как к уникальному, максимально учитывая степень его специфики и отличия от других проектов. Это необходимо делать даже в том случае, если оцениваемый проект имеет много общего с другими. Специфика может проявляться в любых параметрах проекта.
3) Субоптимизация
Оценка эффективности проекта должна производиться при оптимальных значениях его параметров. При этом в основу оценки должно быть положено наиболее лучшее сочетание таких параметров. Данный принцип чрезвычайно важно соблюдать при сравнении нескольких вариантов проекта.
4) Не управляемость прошлого.
Принимаемые решения не могут повлиять на прошлое, по – этому при оценке проектов в денежных потоках не должны отражаться прошлые затраты и прошлые доходы, осуществляемые до начала расчетного периода, даже если они были связаны с подготовкой к реализации данного проекта.
5) Динамичность. (учет различных аспектов влияния фактора времени)
При оценке эффективности проектов необходимо учитывать фактор времени, влияние которое может проявляться по – разному.
Фактор времени.
· В ходе реализации проекта могут меняться структура и характер объектов; технико – экономические показатели предприятий и др.
· Могут меняться во времени характеристики экономического окружения (цены, курсы валют, ставки налогов) влияет инфляция.
· Могут иметь место разрывы во времени между производством продукции или потреблением ресурсов и их оплата. Некоторые виды лагов могут быть учтены путем включения в денежные потоки затрат на формирование или прирост оборотного капитала. В данном случае необходимо иметь ввиду, что расчеты потребности в оборотном капитале ранее не отражались и влияние оборотного капитала на показатели эффективности не учитывались.
6) Временная ценность денег.
Оценка эффективности проекта предполагает составление результатов проекта, с проектируемыми затратами, в условиях когда и результаты и затраты распределены во времени. Это означает, что в расчетах эффективности разновременные затраты и результаты должны быть определенным образом соизмеримы – приведены к одному и тому же моменту времени.
7) Неполнота информации.
Оценка эффективности проекта всегда производится в условиях неопределенности, то есть неполноты и неточности информации о самом проекте, условиях его реализации, внешней среде. По – этому реализация проекта может быть сопряжена с риском для его участников. Это необходимо учитывать пи разработке проекта в процессе расчета эффективности, а также при интерпретации полученных результатов.
8) Структура капитала.
Как правило, используемый в проекте капитал, не бывает однородным. Обычно, часть него – собственный, а часть – заемный. Отличие между ними заключается в степени риска. По – этому структура капитала является важным фактором, влияющим на норму дисконта и следовательно, на оценку проекта.
9) Многовалютность.
Результаты и затраты по проекту выражаются не только в национальной валюте, но и в иностранной валюте, вследствие необходимости экспортно – импортных операций и др. Несовпадение темпов инфляции разных валют и ряд других причин, требуют использование корректной методологии учета многовалютности при оценке эффективности проектов.
Операциональные принципы.
1) Взаимосвязь параметров проекта.
Разрабатываются и оцениваются различные варианты проекта и формируется исходная информация о его экономических, технических, организационных или каких – то иных параметрах, которые необходимо учитывать при изменении параметров и влияния этих параметров на другие параметры.
2) Моделирование.
Оценка эффективности проекта производится путем моделирования процесса его реализации, с учетом зависимостей между взаимосвязанными параметрами проекта и внешней среды. Моделирование сводится к преобразованию распределенных во времени затрат и результатов в денежные потоки и к расчету показателей эффективности проекта на основе этих потоков.
3) Организационно – экономический механизм.
Изменение этого механизма в общем случае меняет все показатели эффективности проекта и должна рассматриваться как разработка нового варианта прежнего проекта.
4) Многостадийность оценки эффективности проекта.
Разработка и реализация проекта осуществляется последовательно в несколько стадий. На каждой стадии исходная информация о проекте и внешней среде обновляется и пополняется, меняется и состав альтернативных вариантов проекта. По – этому оценка эффективности проекта и выбор его лучшего варианта каждый раз должны производиться заново, с применением более точных методов.
5) Информация и методическая согласованность.
При сравнении различных проектов необходимо обеспечить согласованность исходной информации и методов оценки их эффективности.
6) Симплификация.
Если существует несколько методов оценки, ведущих к одному и тому же результату, то следует выбирать наиболее простой, с информационной и вычислительной точек зрения.
2. Денежный и ресурсный подходы к измерению затрат и результатов.
При денежном подходе результаты и затраты проекта выражаются в поступлениях и расходах (отток) денежных средств.
При ресурсном подходе результаты проекта характеризуются произведенной продукцией затратами объемов израсходованных ресурсов разного вида. Хотя, затраты и результаты измеряются в данном случае в денежном выражении, они считаются полученными если продукция произведена, а затраты осуществляемыми в момент потребления соответствующего ресурса.
Основное различие между денежным и ресурсным подходами в том, что считать затратами и результатами, и к какому моменту времени их относить.
Денежный подход обычно связан с применением кассового метода, а ресурсный – с применением метода начисления.
С бухгалтерской точки зрения оба подхода различаются методами учета затрат и результатов и их размерами и распределением во времени.
При ресурсном подходе затраты любого ресурса учитываются в момент их осуществления, затраты – в момент производства.
При денежном подходе затраты любого ресурса учитываются в момент оплаты. Этот подход ориентирован на учет реальных доходов и расходов предприятия и непосредственно учитывает основные притоки и оттоки денежных средств на счетах.
При денежном подходе необходимо учитывать влияющий на эффективность проекта разрыв во времени между получением ресурса и его оплатой. А так же, при денежном подходе в состав затрат включаются уплачиваемые налоги и отчисления. За этими платежами не стоит какое – то движение реальных ресурсов, по – этому при ресурсном подходе они не уплачиваются.
Денежный подход ориентирует на дифференцируемую участниками денежного проекта оценку его эффективности, в то время как, ресурсный – на оценку эффективности проекта в целом, без разбивки по учитываемому кругу участников.
Денежный подход в большей мере ориентирован на предприятия, организации, фирмы, компании – участницы проекта, тогда как ресурсный – на учет интересов государства.
Несмотря на все недостатки ресурсного принципа, оценки инвестиций и преимущества денежного, оба подхода имеют право на существование.
Общая схема оценки эффективности проекта.
Процесс оценки эффективности проекта осуществляется в 2 этапа:
1. Общая оценка проекта в целом и определение целесообразности его дальнейшей разработки.
2. Конкретная оценка эффективности участия в проекте каждого из участников.
На первом этапе организационно – экономический механизм реализации проекта неизвестен, или известен в самых общих чертах, состав участников проекта так же не определен. В этих условиях о привлекательности проекта можно судить только по показателям общественной и коммерческой эффективности проекта в целом.
На втором этапе оценка эффективности проекта производится для каждого участника проекта уже при определенном организационно – экономическом механизме его реализации. Одновременно проверяется и финансовая реализованность проекта.
Необходимость оценки эффективности проекта в целом обуславливается 3 обстоятельствами:
-1- Интегральный коммерческий эффект проекта, в целом, обычно бывает достаточно близок к сумме интегральных коммерческих эффектов предприятий – участников проекта.
-2- На стадии разработки проекта часто возникает необходимость оптимизировать его технические и иные параметры. При этом ни схема финансирования проекта, ни состав участников, ни взаимоотношения между ними еще не определены. В этих условиях оптимизируются эффективности проекта в целом, это единственно приемлемый способ обоснования технических проектных решений на первом этапе проектирования.
3. Для привлечения инвесторов необходима рекламная компания.
Оценка эффективности проекта может производиться на разных стадиях его разработки и реализации:
· При разработке инвестиционного предложения и декларации о намерениях
· При разработке обоснования инвестиций
· При разработке технико-экономического обоснования
· В ходе осуществления проекта (экономический мониторинг)
· При завершении проекта (оценка фактической эффективности проекта)
Принципы оценки эффективности проектов одинаковы на всех этапах. Оценка может отличаться по видам рассматриваемой эффективности, а так же по набору исходных данных и степень подробности их описания.
1. Расчеты начинаются с выбора расчетного периода и разбиение его на шаги
2. Определяется состав показателей выходных таблиц.
3. В расчеты вводится информация об экономическом окружении проекта
4. В заключении возникает необходимость расчета технико – экономических показателей проекта.
