COVID и инвестиции – Ведомости

В четвёртом квартале 2020 года произошло резкое сокращение текущего профицита как по отношению к прошлому году, так и к предыдущему кварталу с устраненной сезонностью. Укрепление рубля и оживление внутреннего спроса привели к опережающему росту импорта относительно экспорта. Подавляющая часть притока валюты была абсорбирована Минфином в рамках бюджетного правила. 

В отличие от прошлого года, продолжился чистый приток нерезидентов в госсектор (более 5 млрд долл.) и примерно в том же объёме возобновился чистый отток капитала частного сектора (6 млрд долл.). В случае снижения нефтяных цен в 2020 году мы ожидаем дальнейшее сокращение текущего профицита и замедление оттока капитала.

Согласно оценке Банка России, положительное сальдо счёта текущих операций (СТО) в четвертом квартале 2020 года составило 16 млрд долл. (рис. 1). По сравнению с аналогичным периодом прошлого года профицит сократился в 2,4 раза. С устранённой сезонностью СТО в четвертом квартале текущего года составил почти 13 млрд долл., снизившись на 21% по сравнению с предыдущим кварталом (рис. 1). В целом за 2020 год сальдо остается на достаточно высоком уровне – почти 71 млрд долл. (или 4,2% ВВП) (рис. 2) против 113 млрд долл. и 6,9% ВВП годом ранее.

Сальдо по финансовому счету (с учётом ошибок и пропусков, но без международных резервов) в четвёртом квартале вернулось к отрицательным значениям и составило -0,9 млрд долл. Чистый отток капитала частного сектора (6 млрд долл., рис. 5) превысил вложения нерезидентов в госсектор. В результате за год отток сократился до 27 млрд долл., а приток валюты в госсектор достиг рекордного уровня 23 млрд долл., главным образом, на вторичный рынок госбумаг.

Международные резервы за четвёртый квартал выросли на 15,4 млрд долл. При этом покупки валюты Минфином в рамках бюджетного правила, по нашим оценкам, составили 12,8 млрд долл. Всего по итогам прошлого года резервы выросли на 66,5 млрд долл. (94% профицита СТО), из которых более 80% – покупка валюты Минфином.

Рис. 1. Динамика счёта текущих операций, млрд долл.

Рис. 2. Динамика счёта текущих операций, в % ВВП

^{Источники: база данных CEIC, расчёты Института “Центр развития” НИУ ВШЭ}.

Продолжился рост импорта при снижающемся экспорте. В четвертом квартале 2020 года стоимость экспорта товаров сократилась до 111 млрд долл., что на 9% ниже, чем за тот же период прошлого года. Снизился нефтегазовый экспорт – до 57 млрд долл. (52% всего экспорта), или на 16% г/г (рис. 3). Основным фактором стало снижение экспортных цен, в то время как физические объемы экспорта выросли. Контрактные цены на российскую нефть, по нашим оценкам, снизились более чем на 10% г/г1. Еще сильнее, на 20%, снизились цены на нефтепродукты и на 30% – цены на природный газ. При этом возросли физические объемы экспорта нефтепродуктов ( 4% г/г), природного газа ( 7%), СПГ (почти в 2,5 раза), и лишь экспорт сырой нефти незначительно сократился из-за соглашения ОПЕК по заморозке добычи.

Кроме того, снизилась стоимость прочего экспорта (без углеводородного сырья) – до 51 млрд долл. (рис. 3), или на 3% г/г. С исключённым сезонным фактором сокращение составило почти 5% кв/кв, полностью сведя на нет успехи третьего квартала. В июле-сентябре экспорт достиг рекордного уровня 47 млрд долл. с устраненной сезонностью. Но, как мы и ожидали, в условиях действующих западных санкций и торможения мировой экономики развить успех оказалось достаточно сложно.

В целом по итогам 2020 года стоимость экспорта сократилась на 6% и составила 418 млрд долл. Сжатие экспорта произошло как за счет ценового фактора, так и физических объемов2. Стоимость импорта товаров в четвёртом квартале увеличилась до 72 млрд долл. (рис. 4).

Прирост импорта в конце года ускорился до 10% г/г после 4% г/г в третьем квартале. C устранённой сезонностью рост наблюдался на протяжении всего 2020 года, который ускорился в третьем квартале до 3,5% кв/кв и 4,9% кв/кв в конце года. По всей видимости, ускорение реализации нацпроектов к концу года положительно сказалось на динамике инвестиционного и промежуточного импорта. После спада за девять месяцев в годовом выражении, в октябре и ноябре стал расти импорт машиностроительный продукции, резко ускорился ввоз продукции химической продукции, высокими темпами растёт импорт металлов.

К концу прошлого года стал постепенно наращивать обороты потребительский спрос, что может дать дополнительный импульс росту физических объемов потребительского импорта. Кроме того, реальный эффективный курс рубля в четвертом квартале вырос на 1,1% по сравнению с предыдущим периодом, а с начала года укрепился на 6,9%.

В целом за прошлый год стоимость импорта достигла 255 млрд долл. Прирост импорта замедлился до 2% (против 4% в 2020 году и 24% в посткризисном 2020 году). По нашим оценкам, продолжился рост физических объемов (примерно теми же темпами, что и в 2020 году), в то время как цены импорта снизились3.

Совокупный дефицит по остальным статьям СТО в четвёртом квартале составил 23 млрд долл., увеличившись на 21% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. В конце года резко выросли переводы мигрантов за рубеж – дефицит вторичных доходов вырос в полтора раза. Кроме того, увеличилось отрицательное сальдо баланса услуг, инвестиционных доходов и оплаты труда. Так, несколько кварталов подряд сохраняется рост импорта услуг при снижающемся экспорте, растут выплаты нерезидентам по инвестиционным доходам и сокращаются доходы к получению. С устранённой сезонностью рост совокупного дефицита неторговых операций составил чуть более 1% к предыдущему кварталу, частично отыграв спад (почти на 4%) в третьем квартале. В результате по итогам прошлого года неторговый совокупный дефицит (услуги, доходы, оплата труда и трансферты) увеличился до 93 млрд долл., что на 14% выше уровня 2020 года.

Рис. 3. Динамика стоимости экспорта, млрд долл.

Рис. 4. Динамика стоимости импорта, млрд долл.

^{Источники: база данных CEIC, расчёты Института “Центр развития” НИУ ВШЭ.}

Финансовый счёт частного сектора вновь стал дефицитным. Сальдо финансового счёта (с учётом ошибок и пропусков) в четвёртом квартале прошлого года сложилось отрицательным и составило -1 млрд долл. Баланс госсектора и Банка России в конце года, как и в предыдущие три квартала, оставался положительным за счет притока нерезидентов на рынок госдолга. В первой половине прошлого года вложения нерезидентов на вторичном рынке госбумаг достигли рекордных масштабов – 15 млрд долл., но во втором полугодии их объём сократился в три раза. В результате портфель ОФЗ, принадлежащий нерезидентам, к началу текущего года достиг рекордного уровня 2,9 трлн руб. (46 млрд долл. по рыночному курсу), а их доля на рынке составила 31,5% против 24,4% в начале 2020 года. Росту портфеля нерезидентов способствовало отсутствие санкций по отношению к госдолгу, ожидания снижения инфляции и ключевой ставки, высокие цены на нефть и укрепление рубля. Доходность вложений – как в рублях, так и валюте – могла измеряться двузначными цифрами.

В четвёртом квартале вновь сформировался чистый отток капитала частного сектора, который превысил 6 млрд долл. после двух кварталов подряд чистого притока. Годом ранее отток капитала достигал 33 млрд долл. (рис. 5), но и профицит СТО был тогда значительно выше. Основным каналом оттока капитала в конце года стал реальный сектор.

Чистый вывоз капитала предприятиями в октябре-декабре достиг 14 млрд долл. (с учётом ошибок и пропусков), из которых половину составил дефицит по счету организованных инвестиции. Сальдо прямых и портфельных инвестиций в страну и за рубеж, как и годом ранее, оказалось отрицательным. По-прежнему сохраняется устойчиво высокий спрос на зарубежные активы, в то время как прямые и портфельные инвестиции в страну из-за западных санкций остаются низкими. Так, например, прямые инвестиции в Россию в четвертом квартале не превысили 3 млрд долл. При этом около 4 млрд долл., по нашим оценкам, могли составить реинвестированные доходы. Соответственно сократилось участие нерезидентов в капитале российских компаний и задолженность по долговым инструментам перед прямыми инвесторами. В масштабах экономики приток организованных инвестиций в страну остается пока ещё низким – всего 0,5% ВВП за последний квартал и 1,4% ВВП за весь 2020 год (рис. 6).

Рис. 5. Чистый приток/отток по секторам экономики, млрд долл.

Рис. 6. Приток прямых и портфельных иностранных инвестиций (ПИИ) в страну, в % ВВП

^{Источники: база данных CEIC, расчёты Института “Центр развития” НИУ ВШЭ.}

Впервые за два года сальдо финансового счета банковской системы оказалось положительным и составило почти 6 млрд долл. в четвёртом квартале 2020 года. Это стало возможным за счет значительного сокращения валютных активов, при этом сокращение обязательства банков оказалось минимальным с момента последнего кризиса (со второго квартала 2020 года).

В целом можно говорить о существенном снижении интенсивности вывода капитала частного сектора. По итогам прошлого года чистый отток сократился до 27 млрд долл. (38% СТО) с 63 млрд долл. (56% СТО) в 2020 году.

Краткосрочный прогноз – тренд на сокращение профицита текущего счёта. Согласно февральскому прогнозу Банка России, профицит текущего счета в 2020 году может сократиться до 47 млрд долл. при среднегодовой стоимости барреля российской нефти 55 долларов. С учётом сохранения тенденций в динамике импорта, профицит СТО, по нашим оценкам, может опуститься до уровня 40 млрд долл.

В условиях реализации национальных проектов мы ожидаем ускорения роста физических объемов всего импорта, главным образом, за счёт существенного наращивания инвестиционного импорта (как минимум на 5% по сравнению с 2020 годом). С учетом роста потребительского и промежуточного импорта (на 2% или теми же темпами, что и ВВП), стоимость всего импорта при неизменных ценах может превысить 262 млрд долл. (рост на 3% г/г). В этом случае профицит торгового баланса в текущем году составит 134 млрд долл. Даже при сохранении отрицательного сальдо прочих операций текущего счета на уровне 2020 года или 93 млрд долл. (скорее всего, дефицит буде выше) профицит СТО в 2020 году может сократиться до 41 млрд долл.

В то же время Банк России оценивает прирост международных резервов в текущем году на уровне 38 млрд долл. при цене на нефть 55 долл./барр. Чистый приток валюты в госсектор, согласно прогнозу Банка России, может сократиться до 6 млрд долл. (22 млрд долл. в 2020 году). Это означает, что частному сектору на вывоз капитала в 2020 году остаётся всего 9 млрд долл. Такой прогноз имеет силу лишь при отсутствии новых западных санкций, повышения кредитного рейтинга и ускорения роста мировой экономики. Однако текущий год может преподнести неприятные сюрпризы из-за эпидемии нового коронавируса.

Основные риски. Риски снижения нефтяных цен ниже 55 долл./барр., безусловно, сохраняются. Эпидемия нового коронавируса уже привела к резкому сокращению спроса на нефть в Китае и падению нефтяных цен до 55 долл./барр. Соглашение ОПЕК действует лишь до марта, при этом Россия не исключает возможность выхода из соглашения. Подписание первой фазы торговой сделки между США и Китаем не сопровождалось отменой пошлин, при этом Китай вряд ли будет спешить с исполнением всех взятых на себя обязательств, учитывая возможное смягчение условий торгового соглашения в условиях распространения нового коронавируса.

Также сохраняются риски мировой рецессии. После Brexit, состоявшегося 31 января, между Британией и Евросоюзом начались переговоры о будущих торговых отношениях. От условий этих переговоров в значительной мере будут зависеть инвестиции, двусторонняя торговля и, в конечном счете, рост экономики еврозоны и Великобритании. Ситуацию может усугубить распространение коронавируса COVID-2020 за пределами Китая. Мы не исключаем, что вместо ожидаемого ускорения мировой экономики в 2020 году произойдет её дальнейшее торможение. В случае пандемии вероятность рецессии в крупнейших странах резко возрастает.

Риск ужесточения западных санкций может возрасти в период президентской кампании в США. Кроме того, Британия намерена объявить о собственном санкционном механизме.