7 популярных вопросов об инфляции и фондовом рынке

2. Оценка эффективности долгосрочных инвестиций

Перед проведением оценки эффективности экспертно определяется общественная значимость проекта. Общественно значимыми считаются крупномасштабные, народно-хозяйственные и глобальные проекты. Затем оценка проводится в два этапа (см. схему на рис. 4.2).

На первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. Цель этого этапа – агрегированная экономическая оценка проектных решений и создание необходимых условий для поиска инвесторов. Для локальных проектов оценивается только их коммерческая эффективность и, если она приемлема, переходят ко второму этапу оценки.

Второй этап осуществляется после выработки схемы финансирования. Уточняется состав участников и определяются финансовая реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них: отдельных предприятий-участников, акционеров этих предприятий, бюджетная эффективность.

Денежный поток типичного инвестиционного проекта состоит из первоначального вложения, ряда положительных эффектов, промежуточного дополнительного вложения и конечного возврата части вложенных ресурсов (см. рис. 4.3).

Все эти будущие денежные потоки следует привести к настоящему времени принятия решения с помощью дисконтирования – процесса выражения будущих рублей в виде эквивалентных им сегодняшних рублей.

Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта (r), выражаемая в долях единицы или в процентах в год. Дисконтирование денежного потока на n-ом шаге производится путем умножения его значения на коэффициент дисконтирования DF (r, n), который рассчитывается по формуле:

(1 r)-n,

где n – номер шага, измеряемого в годах.

Норма дисконта является экзогенно задаваемым основным экономическим нормативом, используемым при оценке эффективности ИП. Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная. Коммерческаянорма дисконта используется при оценке коммерческой эффективности проекта; она определяется с учетом альтернативной эффективности использования капитала.

Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий и других участников. Она выбирается самими участниками. Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов.

Она считается национальным параметром и должна устанавливаться централизованно органами управления народным хозяйством, в увязке с прогнозами экономического и социального развития страны. Бюджетнаянорма дисконта используется для расчета показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств.

Для принятия управленческих решений по выбору того или иного инвестиционного проекта используются следующие показатели, основанные на дисконтированных оценках:

Чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV) – накопленный дисконтированный эффект за расчетный период:

Если принять, что в COF на n-ом шаге не входят капиталовложения (Kn) и обозначить сумму дисконтированных капиталовложений как IC (инвестированный капитал), то формулу (4.1) можно записать в виде:

или

Экономический смысл чистой текущей стоимости можно представить как результат, получаемый немедленно после принятия решения об осуществлении данного проекта, так как при ее расчете исключается воздействие фактора времени. Для признания проекта эффективным, необходимо чтобы показатель NPV был положительным. Чем больше NPV, тем эффективнее проект. Иллюстрацией NPV может служить рис. 4.4.

NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта, при чем оценка делается на момент окончания проекта, но с позиций текущего момента, т. е. начала проекта. Этот показатель аддитивен в пространственно-временном аспекте, т. е.

Индекс доходности инвестиций (Profitability Index, PI) характеризует отдачу проекта на вложенные в него средства. Это отношение суммы дисконтированных элементов чистого денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов чистого денежного потока от инвестиционной деятельности:

Формула расчета PI построена из элементов формулы 4.2. Если NPV > 0, то PI > 1 – проект эффективен. И наоборот.

В отличие от чистой текущей стоимости, индекс доходности инвестиций – относительный показатель, характеризующий отдачу каждого рубля инвестиций. Благодаря этому, критерий PI удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных.

В силу различий масштабов инвестирования, влияющих на величину чистой текущей стоимости, большее значениеNPV не всегда соответствует более эффективному варианту капиталовложений: очевидно, что выгоднее тот, у которого выше индекс доходности.

Для использования метода чистой текущей стоимости и индекса доходности инвестиций, нужно заранее устанавливать величину нормы дисконта. Это представляет определенную проблему и во многом зависит от оценки экспертов. Поэтому широко распространен метод, в котором субъективный фактор сведен к минимуму, – метод внутренней нормы доходности (InternalRate of Return, IRR).

Чтобы получить IRR, необходимо решить следующее уравнение:

Таким образом, формула (4.5) построена из элементов формулы (4.3), при условии, что подобрана такая норма дисконта r = IRR, при которой приведенный доход равен приведенным капиталовложениям. IRR находится методом последовательных итераций: с помощью таблиц выбираются два значения нормы дисконта (r1 < r2) таким образом, чтобы в указанном интервале функцияNPV = f(r) меняла свой знак с ” ” на “-“.

Если графически изобразить зависимость чистой текущей стоимости проекта от нормы дисконта (см. рис. 4.5), то будет видно, что кривая графика пересекает ось ординат в точке, равной сумме всех элементов недисконтированного денежного потока, включая величину исходных инвестиций, – по формуле (4.1) при r = 0.

С ростом r, график функции стремится к оси абсцисс и пересекает ее в некоторой точке. Значениеr, при котором NPV обращается в 0, и называется внутренней нормой доходности.

Интерпретационный смысл IRR: это может быть максимально допустимая цена источника финансирования проекта – банковская процентная ставка, если проект финансируется за счет кредита, или стоимость капитала предприятия (СС), если структура финансирования проекта соответствует структуре капитала предприятия.

Независимо от того, с чем сравнивается IRR, проект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины, поэтому при прочих равных условиях большее значениеIRR считается предпочтительным.

ИП, у которых IRR > r, имеют положительный NPV и поэтому эффективны. IRR может использоваться для оценки степени устойчивости ИП по разности (IRR – r), а также для сравнения с приемлемыми значениями IRR у проектов данного типа. Рисунок 4.6 иллюстрирует содержание IRR.

Срок окупаемости с учетом дисконтирования (Discounted Payback Period, DРР) – продолжительность периода от начального момента до момента окупаемости. DРР = n, после которого NPV становится, и в дальнейшем остается, неотрицательным:

DPP = minn, при котором

При оценке эффективности срок окупаемости, как правило, выступает только в качестве ограничения: например, проекты со сроком окупаемости более четырех лет не принимаются. Из двух проектов более ликвидным и менее рискованным считается тот, у которого меньше срок окупаемости.

Между критериями NPV, PI, IRR, CC существует взаимосвязь: если NPV > 0, то одновременно IRR > CC и PI > 1; если NPV < 0, то одновременно IRR < CC и PI < 1.

Для единичного проекта критерии дают одинаковые рекомендации по поводу принятия проекта. Когда же требуется выбрать из нескольких, возможных для реализации, инвестиционных проектов, то оказывается, что сделать однозначный вывод не всегда возможно.

Причина в том, что NPV – абсолютный показатель, а PI, IRR – относительные. При принятии решения рекомендуется выбирать вариант с большим NPV, поскольку этот показатель дает вероятностную оценку прироста стоимости предприятия в случае принятия проекта.

Информацию о резерве безопасности проекта дают критерии IRR и PI. Так, при прочих равных условиях, чем больше IRR, по сравнению со стоимостью капитала проекта, тем больше резерв безопасности.

Правило для критерия PI: чем больше значениеPI превосходит 1, тем больше резерв безопасности. Иными словами, с позиции риска, можно сравнивать два проекта по критериям IRR и PI, но нельзя – по критерию NPV.

Критерий NPV позволяет сделать правильный выбор в ситуации, когда стоимость капитала меняется. Так, если требуется выбрать один из двух альтернативных проектов, при возможных вариантах стоимости капитала а) 8% и б)

15%, то при точке пересечения Фишера, равной 9,82% (в которой оба проекта имеют одинаковый NPV), в ситуации а) следует предпочесть проект В, как имеющий больший NPV; в ситуации б) – выбор в пользу проекта А. По критерию IRR оба проекта приемлемы, так как обеспечивают большую доходность, чем стоимость капитала в обеих ситуациях: IRR для проекта В равна 20%, для проекта А – 30% (см. рис. 4.8).

Другие показатели, отражающие интересы участников или специфику проекта:

Расчет показателей коммерческой эффективности проекта в целом представлен следующим примером (см. табл. 4.5).

Указанная в стр. 5 валовая (балансовая) прибыль отличается от бухгалтерской за счет другого отнесения налогов – допустимое упрощение для иллюстративного примера.

Чистый доход указан в графе 8 стр. 15 таблицы: 72, 81.

Из той же строки видно, что потребность в финансировании равна 108,4 (на 1-м шаге).

Момент окупаемости проекта (простой, т. е. недисконтированной) также определяется на основании данных в стр. 15. Из нее видно, что значение показателя находится внутри 5-го шага, т. е. с начала операционной деятельности должно пройти более четырех лет, а точнее 4 года и 11 месяцев:

или

0,93 x 12 мес. = 11,16 мес.

NPV проекта, при норме дисконта r = 10%, рассчитывается как дисконтированное сальдо суммарного потока, т. е. сумма значений стр. 17, которая равна 9,04. Таким образом, проект эффективен.

IRR определяется исходя из стр. 14 подбором значения нормы дисконта. В результате IRR равняется 11,92%, что больше заданной нормы дисконта. Это еще раз подтверждает эффективность проекта.

Для определения PI находится сумма дисконтированных инвестиций, которая равна абсолютной величине суммы элементов стр. 18, т. е. 241,94. Тогда

Так как NPV &gt; 0, PI &gt;1; проект эффективен.

Эффективность проекта с точки зрения предприятий-участников характеризуется показателями их участия в проекте. В расчетах учитываются денежные потоки от всех видов деятельности (инвестиционной, операционной и финансовой) и используются конкретные схемы финансирования проекта.

Эффективность участия в проекте собственного капитала некоторого участника (или по другой терминологии – эффективность проекта для этого участника) определяется по соотношению (с учетом разновременности) его собственного капитала, вложенного в проект, и капитала, полученного им за счет реализации проекта и остающегося в его распоряжении (после компенсации собственных издержек и расплаты с другими участниками: кредиторами, государством и пр.).

При этом все потоки, поступающие к этому участнику, являются притоками, а все потоки, поступающие от него (в проект или к другому участнику), – оттоками. Объем собственных средств участника, вкладываемых в проект, определяется в этом случае как разность между объемом всех средств, вкладываемых им в проект, и объемом средств, привлеченных для этой цели (например, заемных).

Продолжим рассмотрение проекта, приведенного в табл. 4.5 (с теми же упрощениями) и определим эффективность участия акционерного капитала в проекте.

Предположим, что для проекта предполагается привлечь акционерный капитал в сумме 90 д. е. на 0-м шагах (60 д. е.) и 1-м (30 д. е.) и заемный капитал под 12,5% годовых, начисляемых один раз в год. Примем, что льготы по налогу на прибыль заключаются в уменьшении налогооблагаемой прибыли на величину процентов, выплачиваемых за инвестиционный кредит.

Таблица 4.6

Выплаченные проценты за кредит не включены в сальдо потока от операционной деятельности, так как они входят в отток от финансовой деятельности.

Расчет показывает, что для реализации проекта необходим кредит в размере 67,6 д. е., полный возврат долга и выплата процентов возможны в конце 5-го шага, участие в проекте эффективно: NPV = 4,3 (сумма элементов по стр. 21)

Оценка показателей эффективности ИП для акционеров производится на основании индивидуальных денежных потоков для каждого типа акций (обыкновенных, привилегированных). Расчеты этих потоков носят ориентировочный характер, поскольку на стадии разработки проекта дивидендная политика неизвестна. Принимаются следующие допущения:

• на выплату дивидендов направляется вся чистая прибыль после расчетов с кредиторами и осуществления предусмотренных проектом инвестиций, после создания финансовых резервов и отчислений в дополнительный фонд, а также после выплаты налога на дивиденды;
• при прекращении реализации проекта предприятие расплачивается по долгам, имущество распродается, а разница полученного дохода от реализации активов и выплат, за вычетом расходов на прекращение проекта, распределяется между акционерами;
• в денежный поток включаются: приток – выплачиваемые по акциям дивиденды и в конце расчетного периода, оставшаяся неиспользованной амортизация, ранее нераспределенная прибыль, сумма, указанная в предыдущем пункте; отток – расходы на приобретение акций и налог на доход от реализации ликвидируемых активов;
• норма дисконта для владельцев акций принимается равной норме дисконта для акционерного предприятия.

Продолжим пример, приведенный в табл. 4.6, и, с учетом ряда допущений, оценим максимальные доходы акционеров. Предположим, денежный поток акционеров с 0-го по 8-й шаги выглядит следующим образом:

-60; -30; 0; 0,92; 0; 39,92; 40,56; 27,39; 26,12.

Рассчитанная по этому потоку внутренняя норма доходности для акционеров – 7,1%, что ниже 10% (нормы дисконта). Чистая текущая стоимость потока отрицательна (-12,65). Следовательно, для акционеров проект неэффективен.

Для решения задачи выбора наиболее эффективных проектов из данной совокупности, при ограничении на суммарные капиталовложения, может быть использован следующий метод: проекты отбираются в порядке убывания индекса доходности инвестиций до тех пор, пока не будет исчерпан заданный объем капиталовложений или указанный индекс доходности не станет меньше 1.

Другой подход к формированию инвестиционного портфеля при ограниченном финансировании основан на применении критерия IRR. Все доступные проекты упорядочиваются по убыванию IRR. Наращивание портфеля приводит к необходимости все большего привлечения заемного капитала, что увеличивает финансовый риск предприятия и, следовательно, стоимость его капитала. График инвестиционных возможностей (Investment Opportunity Schedule, IOS) как изображение проектов, расположенных в порядке снижения IRR, и график предельной стоимости капитала (Marginal Cost of Capital, MCC), изображающий зависимость средневзвешенной стоимости капитала от объема привлекаемых финансовых ресурсов, отражают две противоположные тенденции: по мере расширения портфеля инвестиций IRR проектов убывает, а стоимость капитала возрастает.

Точка пересечения этих графиков показывает предельную стоимость капитала, превышение которой делает неэффективным проект, IRR которого ниже этой величины, т. е. его включение в портфель становится нецелесообразным (см. рис. 4.9).

3. Учет влияния инфляции, неопределенности и риска при оценке эффективности инвестиций

Инфляция – повышение общего (среднего) уровня цен с течением времени. Она характеризуется общим индексом инфляции – индексом изменения общего (среднего) уровня цен в стране и уровнями цен на отдельные виды товаров, работ и услуг, отсчитываемыми от начального момента – момента разработки проектных материалов.

Инфляция влияет на величину эффективности долгосрочных инвестиций, условия их финансовой реализуемости, потребность в финансировании и эффективность участия в проекте собственного капитала.

В расчетах эффективности стоимостные показатели могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах.

Учет инфляции осуществляется с использованием общего индекса внутренней рублевой инфляции, прогнозов валютного курса рубля, внешней инфляции, прогнозов изменения во времени цен на продукцию и ресурсы, а также прогнозов изменения уровня средней заработной платы, ставок налогов, пошлин, ставок рефинансирования ЦБ РФ и др.

Для описания влияния инфляции на эффективность ИП используются следующие показатели:

Аналогичными показателями характеризуется изменение цен на отдельные виды товаров и услуг. Через обозначаются, соответственно, базисный и цепной индексы цен на k-й продукт (услугу, ресурс).

В расчетах чаще всего используются следующие свойства индексов инфляции:

GIn = I0 x I1 x … x In . (4.8)

Для учета неоднородности инфляции вводятся базисные коэффициенты неоднородности:

коэффициенты неоднородности для всех продуктов. Известными считаются также прогнозы текущих (без учета инфляции) цен на продукты. В этом случае по прогнозным индексам инфляции и коэффициентам неоднородности следует определить индексы цен на каждый (k-й) продукт для всех шагов (n) и на основании этого рассчитать прогнозные цены (

, (4.11)

где

Цены на продукты можно прогнозировать и непосредственно, однако предлагаемый способ предпочтительней, так как он автоматически обеспечивает необходимое отслеживание прогнозируемыми ценами индекса инфляции.

Для того чтобы учесть влияние инфляции на показатели эффективности проекта в целом, следует рассчитать денежный поток в прогнозных ценах (по формуле:

Для проверки условий финансовой реализуемости проекта и определения потребности в финансировании с использованием прогнозных цен следует корректировать процентную ставку по кредитам по формуле И. Фишера.

Кредитная процентная ставка может быть номинальной, реальной и эффективной. Номинальная учитывает не только доход кредитора, но и индекс инфляции. Реальная – это номинальная процентная ставка, приведенная к неизменному уровню цен, т. е. скорректированная с учетом инфляции (“очищенная” от влияния инфляции). Связь между ними описывается формулой И. Фишера:

1 rном = (1 rреал)(1 h), (4.13)

отсюда:

Эффективная процентная ставка (r_эф) характеризует доход кредитора за счет капитализации процентов, выплачиваемых в течение периода, для которого объявлена номинальная процентная ставка. Так, если номинальная процентная ставка за год равна r_ном (в долях единицы), а выплата процентов происходит m раз в год, то процент при каждой выплате равен процентная ставкаr_эф (в долях единицы) определяется по формуле:

Выделяют следующие виды влияния инфляции: на ценовые показатели, потребность в финансировании и в оборотном капитале. Первый вид зависит, главным образом, от значений коэффициентов неоднородности. Второй вид влияния зависит от изменения инфляции во времени.

Наименее выгодной для проекта является ситуация, при которой в начале проекта существует высокая инфляция и, следовательно, заемный капитал берется под высокий процент, а затем она падает. Для избежания неоправданно высоких процентных выплат рекомендуется при заключении кредитного договора предусматривать пересмотр процентной ставки в зависимости от инфляции или фиксировать в договоре не номинальную, а реальную процентную ставку с тем, чтобы при начислении и выплате процентов увеличивать ее (по формуле И. Фишера) в соответствии с инфляцией, фактически имевшей место за это время.

Третий вид влияния инфляции зависит как от ее неоднородности, так и от уровня. По отношению к этому виду влияния все проекты делятся на две категории (в основном в зависимости от соотношения дебиторской и кредиторской задолженностей).

Эффективность проектов первой категории с ростом инфляции падает, а второй – растет. Рекомендуется для проектов второй категории использовать минимально возможный уровень инфляции, а для проектов первой категории из всех обоснованных прогнозов инфляции следует выбирать максимальный.

Кроме этого, финансовая реализуемость и эффективность проекта должна проверяться при различных уровнях инфляции в рамках оценки чувствительности проекта к изменению внешних условий.

В расчетах эффективности необходимо учитывать неопределенность, т. е. неполноту и неточность информации об условиях реализации проекта, и риск, т. е. возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта.

Показатели эффективности проекта, исчисленные с учетом факторов неопределенности и риска, называются ожидаемыми. При этом сценарий реализации проекта, для которого были выполнены расчеты эффективности, рассматривается как основной, все остальные возможные сценарии – как вызывающие позитивные или негативные отклонения, от отвечающих основному сценарию, значений показателей эффективности.

Проект считается устойчивым, если при всех сценариях он оказывается эффективным и финансово реализуемым, а возможные неблагоприятные последствия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономическим механизмом проекта. Используются следующие методы оценки устойчивости и эффективности проекта в условиях неопределенности:

1. укрупненная оценка устойчивости;
2. расчет уровней безубыточности;
3. метод вариации параметров;
4. оценка ожидаемого эффекта проекта с учетом количественных характеристик неопределенности.

Первый метод предполагает использование пессимистических прогнозов параметров проекта и его экономического окружения, резервирование средств на непредвиденные расходы, повышение нормы дисконта на величину поправки на риск.

Проект считается устойчивым, если при этих условиях его чистая текущая стоимость имеет положительное значение. Условие устойчивости может быть сформулировано следующим образом: на каждом шаге расчетного периода сумма накопленного сальдо денежного потока от всех видов деятельности (накопленного эффекта) и финансовых резервов должна быть неотрицательной. Желательно, чтобы она составляла не менее 5% суммы чистых операционных издержек и осуществляемых на этом шаге инвестиций.

Для укрупненной оценки устойчивости могут использоваться показатели внутренней нормы доходности и индекса доходности. ИП считается устойчивым, если внутренняя норма доходности не менее 25-30% и при этом не предполагается займов по ставкам, превышающим это значение, а индекс доходности превышает 1,2.

Согласно второму методу степень устойчивости проекта характеризуется уровнем безубыточности, который определяется для проекта в целом. Уровнем безубыточности на n-м шаге (отношение безубыточного объема продаж к проектному на этом шаге. Расчет проводится по формуле:

Проект считает устойчивым, если в расчетах по проекту в целом уровень безубыточности не превышает 0,6-0,7 после освоения проектных мощностей.

Оценим уровень безубыточности для проекта, описанного в табл. 4.5. На третьем шаге: Sn = 125 д. е., Cn = 87,84 д. е., VCn = 45 д. е. Отсюда:

что свидетельствует об устойчивости проекта на третьем шаге расчета.

Наряду с расчетами уровней безубыточности для оценки устойчивости проекта можно оценивать границы безубыточности для других параметров проекта – предельных уровней цен на продукцию и основные виды сырья, предельные доли продаж без предоплаты, предельные величины постоянных расходов и др.

Близость проектных значений параметров к границам безубыточности – свидетельство недостаточной устойчивости проекта на соответствующем шаге. Границы безубыточности определяются и для каждого участника проекта (критерий достижения границы – обращение в нуль чистой прибыли этого участника).

Суть третьего метода заключается в следующем. Проверяется реализуемость и оценивается эффективность проекта при последовательном “ухудшении” параметров: на 20% увеличиваются инвестиции, производственные издержки, уменьшается объем продаж, вдвое увеличивается время задержки оплаты счетов покупателями, на 40% повышается проектное значение процента за кредит.

Четвертый метод: оценка ожидаемой эффективности проекта, с учетом неопределенности, производится при наличии более детальной информации о различных сценариях реализации проекта, вероятностях их осуществления и значениях основных технико-экономических показателей проекта при каждом из сценариев.

Такая оценка может производиться как с учетом, так и без учета схемы финансирования проекта. В случае, когда имеется конечное количество сценариев и вероятности их заданы, ожидаемый интегральный эффект проекта (Эож) рассчитывается по формуле:

В случае, когда информация о вероятностях сценариев отсутствует (известно только, что они положительны и в сумме составляют 1), расчет ожидаемого интегрального эффекта производится по формуле:

Эож = l x Эmax (1 – l) x Эmin , (4.18)

В зависимости от того, каким методом учитывается неопределенность условий реализации проекта, норма дисконта в расчетах эффективности может включать или не включать поправку на риск. Включение поправки на риск обычно производится, когда проект оценивается при единственном сценарии его реализации.

Безрисковая коммерческая норма дисконта может устанавливаться в зависимости от депозитных ставок банков первой категории надежности (после исключения инфляции), а в перспективе – ставки LIBORпо годовым еврокредитам, освобожденной от инфляционной составляющей (ориентировочно 4-6%).

В величине поправки на риск учитывается три типа рисков, связанных с реализацией ИП: страновой, риск ненадежности участников проекта и риск неполучения предусмотренных проектом доходов. Страновой риск усматривается в возможности конфискации имущества, изменения законодательства, ухудшающего финансовые показатели проекта (например, повышение налогов) и проч., оценивается экспертно.

Риск ненадежности участников проекта связан с возможностью непредвиденного прекращения реализации проекта, обусловленного нецелевым расходованием средств, финансовой неустойчивостью фирмы-проектоустроителя, недобросовестностью, неплатежеспособностью других участников проекта.

Риск неполучения предусмотренных проектом доходов обусловлен организационно-техническими решениями проекта и случайными колебаниями объемов производства и цен на продукцию и ресурсы. Размер поправок на риск этого вида рекомендуется ориентировочно определять в соответствии с табл. 4.7.

Другой способ учета риска неполучения предусмотренных проектом доходов – пофакторный расчет, при котором в поправке на риск суммируется влияние учитываемых факторов. К ним относят:

Каждому фактору, в зависимости от его оценки, приписывают величину поправки на риск. Затем поправки по отдельным факторам суммируются для получения общей поправки, учитывающей риск неполучения доходов, запланированных проектом.

В тех случаях, когда риск адекватно учитывается путем соответствующей корректировки притоков и оттоков денежных средств, при задании различных сценариев осуществления проекта или каким-либо другим корректным способом, дополнительно вводить поправку на риск в норму дисконта не следует, так как это приведет к двойному учету рисков.